Дилемма центральных банков: застой против инфляции. На наш взгляд, глобальная макро среда в 2008 году будет характеризоваться неприятным сочетанием относительного застоя в экономике развитых стран и продолжением роста инфляции. Эта "стагфляционная" среда создает неприятную дилемму для центральных банков. Если они попытаются подавить инфляцию, это приведет к сильному снижению темпов экономического роста, а если они решат стимулировать экономику, это вызовет рост инфляции. Руководство центральных банков прекрасно осведомлено об этой дилемме, это объясняет, почему многие из них пока хотят повременить со снижением ставки. Тем не менее, если в начале 2008 года появятся новые признаки замедления темпов развития экономики или даже спада, это, скорее всего, сдвинет равновесие в сторону более агрессивного облегчения монетарной политики в странах с развитой экономикой. Таким образом, можно предположить, что 2008 год ознаменует начало нового мирового цикла ликвидности, который, вполне возможно, снова поднимет большинство севших на мель лодок.

У текущих проблем монетарные корни. Истоки сегодняшних проблем лежат в экспансивных монетарных политиках первой половины этого десятилетия, когда ФРС, ЕЦБ и Банк Японии в течение длительных периодов поддерживали ставки на необыкновенно низких уровнях. Нулевые или отрицательные реальные краткосрочные процентные ставки в сочетании с очень низкими долгосрочными процентными ставками приводили к повышению стремления к риску и непредусмотрительности среди кредиторов и заемщиков и, таким образом, помогали раздуть кредитный пузырь, за взрывом которого мы наблюдаем сегодня. В то время низкие кредитные требования поддерживали высокий уровень потребительских и капитальных расходов, а теперь их ужесточение также просто может привести к снижению внутреннего спроса в США и Европе. Более того, в первой половине этого десятилетия, легкие деньги с большой задержкой привели к глобальной инфляции, которая существует в настоящее время и, вероятно, сохранится в будущем, особенно при том, что монетарные условия во многих развивающихся экономиках все еще остаются экспансивными.

Застой. Скорее всего, в 2008 году экономический рост развитых стран резко замедлится. Наши экономисты предполагают, что в первых двух кварталах 2008 года ВВП США будет падать, а затем, во второй половине, его ждет незначительный рост. В Японии тоже наступит спад, однако ожидается, что он будет небольшим, и поэтому эксперты снизили цифру годового прогноза по ВВП всего на 0,9%. Европу и Великобританию в течение ближайших кварталов ожидает небольшой рост. В течение всего года ВВП увеличится на 1,6% в Еврозоне и на 1,8% в Великобритании, таким образом, он будет значительно ниже показателей за два прошедших года. Более подробно эта тема освещается в статьях наших специалистов, опубликованных в данном выпуске. Спад в экономиках развитых стран скажется и на развивающихся экономиках, в которых еще сохранились высокие темпы роста, однако, он будет гораздо слабее, так как эти экономики в меньшей степени подверглись влиянию кризиса кредитования, кроме того, они располагают большей свободой для ввода монетарных и налоговых стимулов.

Новый режим инфляции. Наиболее противоречивая часть моего двоякого прогноза стагфляции - это "фляция". Обычно замедление роста, вызывающее ослабление экономики, должно быть дефляционным. Однако здесь есть две важных оговорки. Во-первых, как следует из опыта, связь между "ослаблением", которое измеряется спадом производства и "ослаблением", которое, в свою очередь, оценивается через отклонением уровня безработицы от естественного уровня, довольно-таки небольшая. Например, по оценкам моего коллеги Маноя Прадхана, за последние двадцать лет усиление спада производства на один процент снизило инфляцию только на одну десятую процента.

Во-вторых, глобальные факторы стали играть более важную роль в объяснении ускорения и замедления темпов инфляции разных стран, особенно в последнее десятилетие. Это связано с ускорением процесса глобализации. В течение многих лет глобализация была дефляционной. Однако в последнее время в связи с экспансивными монетарными политиками развивающегося мира, которые вызвали сильный рост спроса в целом и, в частности, спроса на энергоносители и продукты питания, она стала инфляционным фактором. Рост цен на энергоносители и продовольствие повысил общий уровень инфляции в развитых экономиках, которые начали прогнозировать усиление инфляции. На наш взгляд, сегодня в развитых экономиках режим низкой инфляции последнего десятилетия уступает место "среднему" режиму, который ближе к темпам инфляции, преобладавшим с начала до середины девяностых. Циклические факторы, такие как резкое замедление темпов экономического роста, все еще могут затормозить инфляцию, однако основная инфляционная тенденция остается восходящей. Теоретически, центральные банки должны располагать средствами, необходимыми для того, чтобы сдерживать рост инфляции. Однако для этого потребовались бы гораздо более высокие реальные процентные ставки, чем при бывшем "низком" инфляционном режиме. Я сильно сомневаюсь, что в обстановке замедленного роста, который ожидается в 2008 году, центральные банки начнут активно "закручивать гайки".

Великое монетарное ослабление 2008 года. На данный момент, в условиях по-прежнему быстрых темпов экономического роста и подъема инфляции большинство центральных банков развитых стран не стремятся снимать ограничения. Пока что ставки снизили только ФРС, Банк Англии и Банк Канады. Однако при ослаблении роста или даже небольшом спаде, которые ждут нас в 2008 году, другие Центробанки тоже пойдут на эти меры. Более низкие ставки развитых экономик также облегчат монетарные условия в развивающихся экономиках, чьи валюты привязаны к доллару или евро. Таким образом, тенденция к ослаблению монетарной политики распространится и на развивающиеся страны. А пока следует хорошенько подготовиться к стагфляции 2008 года.