Заглянув в лицо рецессии, политики развитых экономик пытаются быстро сообразить, как избежать длительного спада. Вот некоторые варианты, а также и препятствия для их реализации.


Кредитов меньше, наличности больше. Финансовые учреждения могут занять денег только у государства, и сами они не стремятся никого кредитовать. Компании, понимая, что кредитные линии закрываются, начинают копить наличность. Они уже продали свои запасы, а теперь сокращают инвестиции и рабочие места. Семьи, чьи дома стоят меньше, чем сумма ипотечного кредита, делают все возможное, чтобы сократить свой долг. Те, кто не в состоянии обслуживать свои кредиты, станут банкротами, создав новые проблемы для банков и, через снижение цен на жилье, для других домовладельцев. Буквально несколько месяцев назад, самой страшной головной болью политиков в разных странах была инфляция, неумолимо растущая вместе с ценами на нефть и другое сырье. Однако уход от кредитов в сторону наличности, - тенденция, получившая неуклюжее название "отказ от заемных средств", - сильно бьет по спросу. Теперь перед правительствами и Центробанками стоит новый ряд вопросов. Во-первых, могут ли они помешать тенденции отказа от заемных средств набрать обороты и разрушить их экономики? И, во-вторых, хватит ли традиционных инструментов макроэкономической политики - снижения процентных ставок, налогов, увеличения государственных расходов?

Стандартная реакция на шок спроса - это применение инструментов монетарной политики: снижение ставок и увеличение предложения денег. Низкие ставки стимулируют расходы, делая сбережения менее выгодными. Банки могут занять у Центробанка больше денег по меньшей цене и, соответственно, будут предлагать компаниям и потребителям больше дешевых кредитов на покупку нового оборудования, домов, потребительских товаров, на покрытие операционных расходов. Центральные банки обладают большой властью, потому что они контролируют "монетарную базу" В нее входят банкноты и монеты в кошельках и бумажниках, разменные деньги в кассах, а также денежные запасы коммерческих банков, размещенные на счетах в Центробанке. Когда процентная ставка снижается, стоимость хранения денег падает, в обороте появляется больше наличности, больше расходов. Увеличение банковских резервов оказывает непрямой, но более значительный эффект. Если люди носят с собой наличность для непредвиденных расходов, то банки держат резервы для покрытия чековых выплат, банковских переводов, и т.д. Банковские резервы очень важны - они представляют собой основание для других денег, более "широких" - текущих счетов, процентных вкладов, и так далее. Большая часть вкладов спокойно лежит до определенного дня, поэтому банки держат резервы, покрывающие только часть из них. Соотношение суммы денег в широком и узком смысле называется "денежный мультипликатор" (Прим. Profinance.ru: коэффициент, показывающий степень прироста денежной массы в стране в результате изменения центральным банком величины денежной базы, рассчитывается как единица, делtнная на норму обязательных резервов).


Банки играют роль проводников между политикой центральных банков и экономикой в целом. Проблема в том, что сейчас этот проводящий канал заблокирован. Несмотря на активное снижение ставки ФРС, стоимость банковских займов для американских компаний и потребителей совсем не снизилась. Инвесторы не спешат кредитовать банки даже на несколько месяцев, потому что боятся банкротства или кризиса с наличностью. Банки, по тем же самым причинам, не дают в долг друг другу (а страх перед собственным крахом вынуждает их копить наличность). Спрэд между тем, что банки платят за деньги, предоставляемые Центробанком, и тем, что они платят за трехмесячные займы намного выше предкризисных уровней. А именно последняя ставка - ориентир для процентов по потребительским кредитам. Один из способов разблокировать ситуацию - прямое кредитование Центробанком корпоративного сектора путем покупки краткосрочных долговых бумаг по фиксированной ставке. Именно так и стал поступать Федрезерв на этой неделе. Однако у этого способа есть недостаток:: центральный банк таким образом превращается в коммерческий банк, что ставит под угрозу деньги налогоплательщиков. При этом помощь идет только крупным фирмам. В крупных экономиках монетарная база сильно раздулась в результате вливаний ликвидности со стороны Центробанков. В Еврозоне, например, с августа 2007 года она выросла на треть, даже несмотря на то, что ставка за этот период почти не снижалась. Большая часть роста связана с увеличением банковских резервов.

Некоторые опасаются, что такой стремительный рост монетарной базы приведет к инфляции, которая в США и Великобритании все еще держится выше 5%, а в Еврозоне - выше 3.6%. Если бы соотношение широких и узких денег оставалось стабильным, такие опасения были бы вполне оправданы. Однако банки используют ликвидность для того, чтобы заткнуть дыры в собственном краткосрочном финансировании, поэтому денежный мультипликатор не срабатывает: резервы растут, но широкие деньги и кредитование сворачивается. За год до сентября банковское кредитование в Великобритании выросло лишь на 0.9%. Объемы ипотечного кредитования сократились. Если деньги не попадают в оборот, а накапливаются в резервах или под матрасами, они не способны поднять расходы, а, значит, и инфляцию.

На самом деле, если напуганные банки, компании и потребители еще сильнее вцепятся в свои наличные, а не пойдут их тратить, кризис лишь усилится. Чем меньше доверия, и чем быстрее падают цены на активы, тем больше желание скопить наличность. На пике этой спирали спрос на наличность настолько высок, что даже процентная ставка на нуле не способна оживить экономику. Когда заканчиваются стандартные монетарные меры, политики обращаются к фискальным - снижение налогов и увеличение государственных расходов. В определенной степени, государственные бюджеты богатых стран автоматически стабилизируют экономику в период бумов и кризисов. Когда экономика замедляется и безработица растет, государства тратят больше на пособия по безработице, помогая поддержать спрос. В то же время, налоговые сборы сокращаются быстрее, чем ВВП. Это наносит вред государственным финансам в период рецессии, но помогает облегчить положение компаний и их работников. В Европе эта функция автоматической стабилизации работает лучше, потому что государственные пособия и налоги выше, чем в Америке. Фискальная политика использовалась для регулировки бизнес-циклов около 30 лет назад. С тех пор политики предпочитали подгонять совокупный спрос при помощи процентных ставок, а не налогов. Одна из причин заключается в том, что гос. расходы просто увеличить в плохие времена, но трудно сократить в благополучные. Деньги, сэкономленные на налогах, можно сберечь, или потратить на импорт. А дефициты бюджета вредят частному сектору, поскольку ведут к повышению ставок.
 
Но когда своенравные банки и инвесторы отказываются финансировать расходы частного сектора, нужно переходить к тяжелой фискальной артиллерии. Уход в безопасные активы привел к сокращению стоимости государственного кредитования в большинстве развитых стран (см. график 1). Низкая доходно по облигациям может служить признаком "накопления" государственных расходов. Точно рассчитанные бюджетные стимулы помогут восполнить пробелы спроса, тогда как раздавленные долгами компании и потребители смогут привести в порядок свои финансы. Таким образом можно избежать глубокой рецессии. Хороший план может минимизировать недостатки фискальной политики: например, программа по строительству дорог будет закрыта, как только закончится строительство; снижения налогов можно ориентировать на малообеспеченные слои населения, которые скорее потратят лишние деньги. Однако у фискальной политики есть ряд ограничений. Большие дефициты бюджета увеличивают риск дефолта правительства по своим долговым обязательствам, или риск инфляции, потому что центральные банки будут вынуждены напечатать больше денег, чтобы избежать этого дефолта. Если государственный долг начнет быстро расти, а экономика войдет в фазу стагнации, инвесторы будут обеспокоены тем, смогут ли налогоплательщики выдержать увеличившееся бремя. Более свободная фискальная политика усиливает давление на гос. финансы в тех странах, которые вошли в рецессию с большими долгами и дефицитами бюджета, да еще при этом были вынуждены выкупать банкротящиеся банки. Рынки могут захлебнуться в облигациях, необходимых для финансирования огромных дефицитов, что приведет к росту ставки и усугубит спад.

Пока до этого дело еще не дошло. Финансировать государственные дефициты нелегок, особенно, когда инвесторы знают куда еще можно вложить деньги - например, в корпоративные акции и облигации. Фактически, инвесторы избегают подобных активов. Последние опубликованные компаниями отчеты, а также исследования потребительских настроений - недобрый знак для деловых инвестиций. Сокращения рабочих мест, падение цен на активы и ухудшение ситуации вокруг кредитов также негативно влияют на потребительские расходы. Если компании опасаются, что другие сократят расходы, они предпочтут сделать то же самое. Процесс гниения может усилиться, таким образом, оборудование будет простаивать, сотрудники сидеть без работы, а налоговые доходы падать. Превентивные фискальные стимулы помогут избежать такого плачевого исхода и сберечь налоговую базу. Но если подведут традиционные монетарные и фискальные инструменты, что тогда? Пессимисты указывают на проблемы Японии, как на пример того, как дефляция цен на активы и огромные долги могут развалить и монетарную и фискальную политику. С 1993 года экономика Японии держалась на плаву благодаря активным государственным заимствованиям: средний годовой дефицит бюджета превышал 5% от ВВП. Отчасти благодаря интервенциям, отчасти из-за снижения валютного курса, но с 2003 года дела в Японии пошли на лад, но сейчас страна тоже близка к рецессии, при этом ей угрожает рост иены. По данным ОЭСР, валовой гос. долг Японии достиг 180% от ВВП.
 
Дело в том, что традиционных мер может оказаться недостаточно для того, чтобы предотвратить затяжной дефляционный спад. Урок Японии не прошел для политиков даром. Америка воспользовалась крайней мерой, о которой забыли в Японии - она начала финансировать гос. расходы или снижения налогов через печатание денег. Для этого Центробанк должен идти рука об руку с финансовыми властями (для США это будет проще, чем для Европы). Подобная схема работает следующим образом: Правительство объявляет о налоговых возвратах и выпускает облигации для их финансирования. Но, вместо того, чтобы продать их частным инвесторам, оно оставляет их в Центробанке в обмен на депозиты. Правительство использует этот счет, чтобы делать выплаты налогоплательщикам. Эта схема, в целом, мало чем отличается от пресловутого "вертолета", с которого нужно сбрасывать деньги, разве что более точным расчетом и меньшими потерями от неравномерного распределения. Она позволяет обойти денежные рынки и банки и вложить деньги прямо в карманы потребителей. Подобная монетизация государственного долга, конечно, ведет к инфляции. Но на данном этапе инфляция - это меньшее зло: экономика, не реагирующая на традиционные политические инструменты, обречена на страдание от падающих цен. Всплеск инфляции поможет повысить цены, ослабить давление на дебиторов (для которых дефляция лишь увеличивает долговое бремя), и улучшить гос. финансы. Некоторые центральные банки в ужасе вздрагивают от мысли об этом. Некоторые, но не все. Бен Бернанке, нынешний председатель ФРС, рекомендовал подобные меры Японии в 2003 году. На самом деле, он пошел даже дальше. Он уверял, что единственный способ выбраться из дефляции, это обречь себя на период инфляционного роста, только так можно сломить ожидания и залечить раны от падавших цен на активы. Если ничто другое не срабатывает, единственный способ гарантировать платежеспособность частного и государственного секторов - это размыть долги инфляцией. Это термоядерный и самый крайний вариант: спасение должников за счет сберегателей. По сути, это мало чем отличается от традиционной политики. Снижение процентной ставки играет на руку должникам и невыгодно сберегателям. Схемы финансового стимулирования приведут к увеличению бремени для всех налогоплательщиков. Но это не сравнимо с той ценой, которую придется заплатить за глубокий спад, простой ресурсов, потерянные доходы, забытые навыки и утраченное доверие, на котором держится общество.
По материалам печатного издания The Economist Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Форекс