Вот наши наблюдения:

Во всех четырех случаях, объем производства либо приближался, либо уже перешел на положительную территорию, при этом инфляционное давление усиливалось во время ужесточающих кампаний в 1988-89 и 1999-2000 годах. По иронии судьбы, во время повышения в 1994 году рост инфляции не был существенным ни до, ни после, ни во время цикла ужесточения. На этот раз признаки усиления инфляционного давления появились лишь недавно, после того, как ФРС уже повысил ставку 16 раз. Инфляция начинала падать через 4-8 кварталов после того, как ставка достигла своего максимума. Это подтверждает мнение о том, что даже под руководством Гринспена, которого обвиняли в излишней любви к ужесточению, во всех трех предыдущих случаях, ФРС заканчивал цикл повышения до того, как инфляция начинала снижаться. Темпы экономического роста начинали снижаться через 3-6 кварталов после того, как ставка достигла своего максимума. В 1988-89 и 1999-2000 это замедление было особенно сильным. Однако эпизод в 1994-95 годах отличался. Не только инфляция оставалась стабильной на протяжении двухлетней ужесточающей кампании ФРС, и снижалась в последствии, но и не было никаких признаков ослабления темпов экономического роста. Нынешняя ситуация сильно напоминает 1994-95 гг.

Прогноз по доллару с учетом действий ФРС

Учитывая то, что ФРС стоит перед проблемой растущей инфляции и инфляционных ожиданий, а также перед перспективой ослабления внутреннего спроса, реакция доллара будет зависеть от ряда факторов. Вот наши мысли на этот счет:

Мысль 1. Инфляционное давление будет недолгим. Если рынок жилья все же произведет "мягкую посадку", в частности, если запаздывающий эффект повышений ставки начнет напрямую влиять на уровень активности, нет никаких поводов ожидать развития инфляционных процессов.

Мысль 2. Ключевым фактором для доллара будут темпы роста производства. Как в 1988-89, так и в 1994-95 годах, торгово-взвешенный индекс доллара в большей степени коррелировался именно с объемом производства, нежели с инфляцией. В 1999-2000 годах сложилась несколько иная картина, только потому, что доллар проскочил на гребне ИТ-пузыря, а жесточайшая рецессия и события 9 сентября способствовали притоку капитала в долларовые активы, что и обусловило его переоцененность.

Мысль 3. Тема "доверия" к ФРС сильно преувеличена. Во-первых, можно подумать, что управляющий Бернанке снискал безграничное доверие и под его председательством ФРС может успешно прогнозировать рост и инфляцию. Акцент на прогнозах ФРС в особенно неспокойные времена не дает инвесторам спать спокойно. Во-вторых, мы полагаем, что кривая Филипса выровнялась, поэтому цена неверного прогноза по инфляции резко возросла. В-третьих, Бернанке, возможно, зашел слишком далеко в своей попытке "увеличить прозрачность". Он сказал слишком много, что оставляет массу возможностей для двоякого толкования.

Несмотря на то, что все вышеперечисленные факторы выглядят вполне солидно, на наш взгляд, "доверие" не сможет стать главным драйвером для доллара. (1) Возможно инвесторам не нравится тот способ, которым ЦБ пытается донести до них свою стратегию, однако, кривая доходности говорит о том, что ФРС, если уж на то пошло, сильно опережает ее. (2) Мировая экономика процветает. Мы не согласны с теми, кто считает, что мировая экономика меж двух огней - инфляцией и рецессией. У ФРС все еще есть возможность повысить ставку, если он сочтет, что инфляция представляет большую проблему, чем предполагалось ранее. Экономика, конечно, отреагирует на это, однако, отреагирует и инфляция. (3) Мы уверены в том, что у Бернанке достаточно гибкости, чтобы, при соответствующих экономических данных, продолжить повышать ставку и остаться выше кривой доходности.

Короче говоря, мы не думаем, что ФРС ждет такая же судьба, как и в 1994-95 годах. Для ФРС главным уроком должно стать то, что в любых обстоятельствах нужно сохранять доверие в отношении инфляции. Уроком для рынка, вероятно, станет то, что десять лет назад ФРС был прав, тогда как рынок ошибался.

Мысль 4. Если ФРС продолжит повышение, падение доллара будет затруднительным. На наш взгляд, одним из важнейших драйверов валютных курсов останется тема дифференциала доходности. Если же мы ошибаемся, и США действительно угрожает стагфляция, прогноз по росту для остального мира также под угрозой, но и при этом спасительные закупки доллара могут иметь смысл.

Выводы

Цикличность доллара будет обусловлена траекторией экономического роста, а не фактической или ожидаемой инфляцией. "Проблема доверия" к ФРС сильно преувеличена. До тех пор, пока ЦБ продолжает повышать ставку, игра на понижение доллара может оказаться весьма рискованной. Однако если при этом начнется ослабление роста, американская валюта останется беззащитной. ProFinance.Ru - Forex News / Новости Форекс

По материалам Morgan Stanley