Пузыри, пузырики, пузыречки могут наделать много шума

Пять с половиной лет назад лопнул пузырь на рынке собственного капитала. В течение последующих шести месяцев экономика США скатилась в рецессию средней степени тяжести, вскоре за ней последовала и мировая экономика. И вот настал тот день, когда взорвался пузырь на рынке жилья. Жребий брошен. Ждет ли экономику США и мировую экономику еще одно ослабление?

Все спекулятивные пузыри на рынке активов одинаковы. Конечно, есть определенные различия между активами: акции - это финансовые активы, а дома - материальные. Однако определение Шиллера подходит для всех: пузырь - это результат деятельности мощных механизмов гиперболизации, как реальных, так и психологических, которые ведут к формированию неустойчивых условий, когда "... каждое увеличение цены порождает новое увеличение". Взлет и падение американского рынка жилья в точности соответствует определению Шиллера. В 2005 году темпы роста цен на жилье достигли 27-летнего максимума, при этом в первом квартале 2006 года они продолжили расти на 20% и больше в 53 мегаполисах страны. Ценообразование и спрос подпитывали друг друга в точности по классической схеме механизма гиперболизации Шиллера.

Как правило, рост пузыря длится дольше, чем предполагается. Однако когда он в итоге лопается, начинается стихийное падение. Кажется, именно это и происходит сейчас на американском рынке жилья. Спрос на дома летит камнем вниз, а запасы непроданных жилищных объектов растут не по дням, а по часам - на 40% на вторичном рынке, и на 22% на первичном рынке за 12 месяцев до июля. Это классические показатели, подготавливающие почву для ценового обвала - эндшпиля любого пузыря. Пока цены на жилье, кажется, просто активно выравниваются. Но увеличение разрыва между спросом и предложением, а также растущие процентные ставки сделают свое дело. Этот пузырь ничем не отличается от своих предшественников.

Активность в строительном секторе - последняя капля. Благодаря падению капитальных затрат на приобретение земельных участков и недвижимости застройщиками, строительные компании поддерживают фазу роста запасов. Именно это происходит сейчас - активность в секторе жилищного строительства остается высокой. Однако и тут ситуация вскоре изменится. Учитывая масштабы текущих запасов, фаза сокращения активности цикла строительства может быть продолжительной и глубокой - возможно, она затянется на пару лет. Сектор, который способствовал росту ВВП на 0,5% в год, теперь может привести к его сокращению на 1,0%.

Конечно, влияние ситуации в строительном секторе - лишь часть проблемы. Следует также учитывать так называемый эффект богатства (при повышении уровня цен снижается реальная стоимость активов общества (богатства), то есть снижается их покупательная способность). На рассвете "Экономики проедания активов" в 1995 году рост в терминах реального чистого личного дохода составлял лишь 85% от совокупного роста затрат на частное потребление. Баланс достигался за счет эффекта богатства, казалось бы, бесконечной череды спекулятивных пузырей на рынке активов - сначала на рынке акций, затем - недвижимости.

В последние годы эффект богатства, основанный на недвижимости, играл важную роль в определении потребительского спроса. В 2004-05 годах реальное частное потребление росло в среднем на 3,7% в год, что более чем на 50% быстрее средних темпов роста реального чистого личного дохода за тот же период. Разрыв между доходами и расходами домохозяйств относится к изъятию собственного капитала из бурлящего и кипящего рынка жилья. По оценкам ФРС, объем изъятия ипотечного капитала превысил $700 млрд. (в годовом исчислении) в первой половине 2006 года - более чем достаточно, чтобы обеспечить дополнительный стимул для потребительского спроса, а также заменить сбережения. За последние пять лет эффект богатства на рынке недвижимости спровоцировал рост потребительского спроса в общей сложности на 0,5% в год. При стабильных или падающих ценах на жилье эта цифра может упасть до нуля, или даже ниже.

В целом, встряска, которая последует за кончиной пузыря, может привести к сокращению темпов роста ВВП по крайней мере на 2% - 1.5% от строительного сектора и 0,5% от эффекта богатства. При этом если домохозяйства начнут восстанавливать баланс сбережений на основе дохода, последствия могут оказаться еще более тяжелыми. Учитывая то, что 77 млн. "детей демографического взрыва" (родившихся в послевоенный период в 1946-60, во время резкого роста рождаемости) приближаются к пенсионному возрасту, в этом нет ничего удивительного. Для американской экономики, растущей в среднем на 3,2% в год, сокращение на 2% может означать реальную угрозу рецессии. Конечно, все может закончиться тем, что близость рецессии напугает финансовые рынки. Вся надежда на точность расчета времени передачи эстафеты - беспроблемный переход от потребления, зависящего от активов к другим секторам, таким как капитальные затраты и чистый экспорт. Однако подобные надежды балансируют где-то на грани фантастики. Если сократятся потребительские расходы, ожидания спроса, которые обычно определяют капитальные расходы, также снизятся. То же самое относится и к ожиданиям торговых партнеров Америки. Другими словами, кончина еще одного крупного пузыря может стать серьезной проблемой для экономики США

Не менее серьезной проблемой, вероятно, это будет и для несбалансированной мировой экономики. В 2000 году, когда лопнул пузырь на рынке собственного капитала, разрыв между профицитами и дефицитами текущего счета не превышал 4% от мирового ВВП. В этом году, когда лопнет пузырь на рынке жилья, он составит около 6%. Несоразмерность профицитов и дефицитов подчеркивает зависимость остального мира от США. Именно поэтому проблемы американской экономики могут больно ударить и по ее торговым партнерам.

Стивен Роуч, Morgan Stanley