В мире воцарился новый уровень самоуспокоенности. И речь сейчас идет не только о финансовых рынках, но и о крайне узких спрэдах по активам с высокой степенью риска и резком снижении волатильности на ведущих рынках ценных бумаг. Это еще и нарастающее благодушное безразличие среди политиков. И ладно бы этим занимались только Центробанки, так нет же! Аналогичным образом стали вести себя и представители ведущих мировых финансовых структур. Тем временем, флиртуя с угрозами протекционизма, политики забывают о некоторых наиболее болезненных и важных уроках прошлого. После четырех лет благоденствия и процветания глубоко укоренилось убеждение в том, что ничто не способно сбить с накатанных рельсов "тефлоновую" мировую экономику. В такие моменты и следует начинать серьезно беспокоиться. Больше всего тревожит укоренившаяся в последнее время безмятежность среди так называемых "слуг глобализации" - МВФ и минфинов стран Б7. Прошлой весной появился некий повод для оптимизма в отношении мировой экономики, когда Великие Мудрецы пробудились наконец от спячки и обратили свой взор на разросшиеся просто до неприличия мировые дисбалансы, в частности на расширившийся разрыв между дефицитом платежного баланса Америки и раздувающимися профицитами в Китае, Японии, Германии и странах-ведущих производителях нефти. Под помпезные фанфары заседаний Б7 и МВФ в апреле 2006 г. были заложены основы институциональной поддержки для создания новой системы многосторонних консультаций и контроля, что, на мой взгляд, ощутимо повышало шансы на мягкое, упорядоченное восстановление баланса в расшатавшемся мире.
К сожалению, этот многосторонний подход сейчас быстро угасает. Прошлым летом были проведены первые совместные консультации между США, Европой, Японией, Китаем и Саудовской Аравией - и они ничем не закончились. Следующим разочарованием стала "рабочая программа" МВФ, представленная в середине ноября 2006 г. главой Фонда Родриго де Рато. Из 49-ти параграфов документа, лишь в одном упоминалась проблема мировых дисбалансов. В последние месяцы многие отдельные участники разнообразных сборищ Б7 - как Минфины, так и представители Центробанков - в частном порядке признавали отсутствие прогресса и заинтересованности в деле развития многостороннего подхода. Поскольку еще один год оказался удачным для мировой экономики и международных финансовых институтов, у служителей глобализации отпала острая необходимость что-то предпринимать. Тем временем Центробанки, которые нежатся в лучах славы, добытой ими на фронтах инфляционного целеполагания, все сильнее разжигают глобальные риски. Федрезерв, похоже, намеревается залечь в берлогу для долгой спячки - наши эксперты по США прогнозируют, что монетарная политика в Америке не претерпит никаких изменений как минимум до конца этого года. Хотя представители ЦБ неоднократно выражали обеспокоенность по поводу незначительного всплеска инфляции в прошлом году, они также не замедлили подчеркнуть наступающее затишье на ценовом фронте. Мы словно перенеслись во времени назад, куда-то в начало 90-х, когда Центробанк США удерживал ставки по федеральным фондам на неизменной отметке 3% в течение 17-ти месяцев - с сентября 1992 по февраль 1994. К несчастью, тот эксперимент плохо закончился для финансовых рынков, поскольку одна из первых "кампаний за нормализацию" заставила рынок облигаций пережить худший год за всю историю современности.
Инфляционное целеполагание Банка Японии, похоже, отдает теми же настроениями. Это в первую очередь оттого, что в стране явственно обозначилась вероятность небольшого отката назад к дефляции: годовые показатели CPI, едва переступив заветную черту на позитивную территорию (+0.1% в январе), в марте могут снова оказаться в небольшом минусе. Более того, фундамент в Японии по-прежнему шатается - особенно подводят экономику осторожные как никогда потребители - и в этой связи не ослабевает политическое давление на ЦБ с призывом воздержаться от каких-либо действий. Поддавшись такому давлению в январе, глава Центробанка Тошихико Фукуи, видимо, лишился политической поддержки по организации отхода маленькими детскими шажками от антидефляционной политики нулевых процентных ставок. В конце концов, однопартийная политическая система Японии не склонна проявлять чрезмерную терпимость к Центробанку с его подростковым стремлением к независимости - особенно если учесть, что сводки с инфляционного фронта все еще весьма сомнительны. Подозреваю - и со мной согласна наша команда аналитиков по Японии - что коррекция ставки в середине февраля была последним шевелением Банка на долгое время вперед.
На этом фоне ЕЦБ автоматически становится единственным из трех ключевых мировых ЦБ, с большей долей вероятности готовым к действиям в течение этого года. Наш наблюдатель за ЕЦБ Эльга Бартч прогнозирует максимальное повышение ставок на 50 б.п. Это означает, что европейские монетарные власти - самые догматичные из всех ЦБ в вопросе инфляционного целеполагания - находятся всего в двух шагах от достижения своей цели в условиях по-прежнему низкого инфляционного окружения. Конечно, это мнение исходит из предположения, что европейская экономика продолжит превосходить прогнозы. Если же по каким-то причинам наше предположение окажется под сомнением - что было бы вполне предсказуемо, учитывая недавнее повышение НДС в Германии, запаздывающие эффекты укрепления евро и последствия финансовой консолидации в Италии, - риски для монетарной политики ЕЦБ могут быстро стать нисходящими. С точки зрения только инфляционных целей здесь все правильно. Однако, по-моему, это всего лишь точка. На низких уровнях инфляции - или даже постоянной угрозе дефляции, как в Японии - инфляционнаяе цель порождает исключительно низкие уровни номинальных процентных ставок. Это, в свою очередь, способствует дальнейшему разрастанию ликвидности, что поддерживает чрезвычайно высокий интерес к активам с высокой степенью риска, все еще заметный на финансовых рынках всего мира. Центробанки же закрывают на это глаза и притворяются, что ничего не происходит. Как негодующе заявил мне на днях некий бывший высокопоставленный чиновник одного Центробанка, "Кто мы такие, чтобы судить о ситуации на рынках?" Это заявление очень показательно, и оно подтверждает мое мнение об уменьшении роли и снижении значения нынешних зашоренных Центробанков. Заметьте: они упоминают финансовую стабильность лишь как свою вторичную цель - и это в то время, когда самая суть финансовой глобализации и реструктуризации, возможно, дестабилизируется. Современные Центробанки все еще свято придерживаются устаревшего убеждения, что стоит только обеспечить ценовую стабильность путем удерживания инфляции в загоне узкого установленного диапазона - и все остальное наладится само собой. И неважно, что именно такой подход уже породил серию самых плачевных пузырей на рынках активов - сначала акции, сейчас недвижимость, а скоро поверхность может вспузыриться тесно взаимосвязанными сжатыми спрэдами различных активов с высокой степенью риска (например, долг развивающихся стран и высокодоходный корпоративный кредит). И плевать на взрыв мировых деривативов, условная стоимость которых (внебиржевых плюс котирующихся на биржах) уже достигла в сумме отметки $440 трлн., что более чем в 9 раз превосходит размеры всей мировой экономики. Чиновники из Центробанков растолкуют вам относительно деривативов, что преимущества ликвидности и распределения рисков здесь значительно превосходят недостаток прозрачности и ограниченность информации, касающейся сферы охвата и концентрации рисков противоположной стороны. Плевать на эпидемию carry trade, получивших новую жизнь благодаря политическим компромиссам Банка Японии. Плевать на ситуацию в секторе субстандартного ипотечного кредитования Америки. Становящиеся все более самодовольными Центробанки отвечают нам, что все эти проблемы не являются основанием для принятия мер в области монетарной политики. И это может стать фатальным ударом.
Аналогичная самоуспокоенность очевидна и на политическом фронте. Поскольку маятник экономической мощи переместился в развитом мире с рынка труда на рынок капитала, качнулся и маятник политической власти - справа налево. Это происходит не только в США, но и во Франции, Германии, Италии, Испании, Японии и Австралии. Поскольку адвокаты рынка труда сейчас рвутся в бой, торговый протекционизм получает все более высокую степень одобрения в качестве легитимной политической меры. Нигде это не проявляется так наглядно, как в Вашингтоне. За последнюю пару недель мне довелось провести много времени на капитолийском холме, и я ощутил, что анти-китайские настроения в Конгрессе явно усиливаются. Новый конгресс, находящийся под контролем демократов, не спешит - его позиция в области торговой политики вообще и Китая в частности разворачивается методично… и все более спорно. На нескольких форумах в Вашингтоне я занял противоположную сторону в дебатах, но пользы от этого было мало или вообще никакой. А это возводит нынешнее самоуспокоение на еще более тревожные уровни. Американские политики совершенно безмятежно игнорируют самые болезненные уроки истории. И по иронии судьбы, большинство инвесторов точно так же безмятежно игнорируют вероятность наступления протекционизма. Подобное несоответствие является еще одним примером мира, находящегося в состоянии отрицания. В течение последних 10 месяцев я довольно позитивно оценивал перспективы мировой экономики. Она действительно прожила еще один успешный год, и после короткой вспышки бегства от риска в прошлом мае рынки также пришли в отличную форму. Но это уже было. А сейчас новые, тревожащие политические силы включаются в игру именно в то время, когда служители глобализации впали в спячку.
Хорошего понемногу. С нашей точки зрения, уже не имеет смысла продолжать придерживаться оптимистичных прогнозов, и это является результатом скорее структурных факторов, чем к циклических. Но это благодушие уже доходит до опасных уровней. Это одна из величайших ловушек для финансовых рынков, и она подстерегает уже совсем близко, поскольку и инвесторы, и политики, и финансовые власти - похоже все разом забыли о бдительности. Теперь риски снова переместились на медвежью сторону. И меня гнетет чувство, что мы еще не раз с чувством великого сожаления будем вспоминать это время.
Стивен Роуч
Morgan Stanley
ProFinance.Ru - Forex News / Новости Форекс