Циклическое объяснение слабости доллара

Диверсификация реальных денежных счетов США

В США реальные счета формируются из 4-х ключевых категорий: это взаимные трастовые фонды, частные пенсионные фонды, государственные и региональные пенсионные фонды и страховые компании. Данные ФРС по потокам капиталов позволяют определить размеры этих фондов. По состоянию на 1 кв. 2007 г., общий объем активов, находящихся под управлением этих четырех категорий, достигал $20.7 трлн. по сравнению с $12.6 трлн. в 1 кв. 2003. Текущий объем активов, оцененный в сумму свыше $20 трлн., почти в 4 раза превышает размер мировых официальных валютных резервов. Любые признаки осуществления диверсификации этими реальными счетами будут иметь весьма ощутимые последствия для доллара. У меня на руках нет выкладок по размещению активов всеми 4-мя категориями, однако данные Ежемесячного отчета ФРБ Бостона по взаимным фондам демонстрируют, что размещение активов взаимными фондами в иностранные акции выросло с 15% в 2003 до 22.5% на данный момент. Этот диверсификационный тренд развивается не спеша, но устойчиво. Если мы применим аналогичный коэффициент инвестиций, направленных из страны, к общему объему активов, находящихся в управлении взаимных фондов, совокупный объем оттока инвестиций с 2003 г. составит около $400 млрд. Если же мы перенесем этот коэффициент на весь капитал реальных счетов, то сумма кумулятивного оттока с 2003 г. составит $1.16 трлн.:S$190 млрд. в 2003, $295 млрд. в 2004, $324 млрд. в 2005 и $352 млрд. в 2006. Эти объемы действительно впечатляют своей массивностью. И в этой связи мне в голову приходят следующие мысли:

2. Глобальный тренд. По сути дела, это вполне может вылиться в общемировой тренд, когда каждая страна начнет диверсифицировать свои резервы в сторону отхода от национальных активов. "Домашний крен" будет отмирать в масштабах всего мира. Мы уже стали свидетелями его развития в Японии, где розничные инвесторы агрессивно диверсифицируют активы, деноминированные в JPY. В рамках предлагаемой мною перспективы, этот тренд можно расценивать не как уникальную особенность Японии, развивающейся особыми путями, а как часть мирового процесса.

4. Валютные курсы собьются с курсов в ходе этого процесса. Моя теория глобализации/диверсификации предполагает еще одно явление: валютные курсы могут на долгое время отклониться от уровней, соответствующих экономическому фундаменту, а потоки капитала могут стать более важными драйверами валют. Собственно, именно такую модель мы и наблюдаем в последние годы. В частности, в фазу бегства от риска в феврале-марте, я отметил, что валюты всех стран Б10 двигались в сторону своей справедливой рыночной стоимости. Но как только потоки капитала увеличились, и аппетит к риску восстановился, обменные курсы снова отошли от справедливых уровней. Для меня это означает, что такое отклонение валютных курсов от уровней фундаментального равновесия может быть следствием динамики мировых потоков капитала, движимых факторами, отличными от макроэкономических, например - разумной диверсификацией, о которой я уже упоминал.

Вопреки расхожему мнению, активнее всех диверсифицируют долларовые активы отнюдь не азиатские Центробанки, а управляющие реальными счетами в США. Они контролируют объем активов, в четыре раза превосходящий по размерам все официальные валютные резервы мира - и вот уже с 2003 г. неуклонно диверсифицируют эти активы в сторону отхода от доллара США. По моим подсчетам, этот отток капиталов за последние 4 года в совокупной сумме может составлять US$1.16 трлн. Это может объяснить нисходящий тренд по доллару в последние годы и нынешнюю слабость американской валюты.