Доллар падает к новым минимумам против евро практически ежедневно, за редким исключением. Даже японская иена, традиционный отстающий на валютном рынке, пользуется спросом. Недавние комментарии Китайских властей о том, что они планируют диверсифицировать свои резервы, отказавшись от части долларов, привели к тому, что падение американской валюты стало напоминать сход лавины, которая сметает все на своем пути, и, в первую очередь, рынки собственного капитала. Подобные события породили уже хорошо известные мрачные пророчества "трусливых обезьян", которые видят в падении доллара предзнаменование всеобщего хаоса и мирового коллапса. Однако американский доллар падает с относительной устойчивостью уже на протяжении пяти лет, что, в первую очередь, объясняется структурными проблемами американской экономики, а отнюдь не циклическими факторами. Более того, даже если США действительно столкнулись с серьезными проблемами, которые, скорее всего, усугубят положение доллара, они, сами по себе, не причина, а лишь симптом ослабления валюты.

Более того, подобная ситуация отражает рост доверия к национальным валютам во многих странах, которые стремятся избавиться от чрезмерной зависимости от доллара, как валюты сбережений и сделок. Если говорить коротко, компании, частные лица, Центробанки и инвесторы по всему миру вовлечены в процесс де-долларизации. Мы сейчас наблюдаем процесс избавления от избытка долларов, который копился в мировой финансовой системе в течение последних 60 лет. И, скорее всего, он займет еще немало времени. Однако есть и хорошая новость: этого не случилось бы, если бы мировая экономика не была в такой прекрасной форме. Читая эти строки, не спешите с выводами о том, что некоторые циклические факторы, традиционно, рассматриваемые в качестве причины ослабления доллара, в настоящее время утратили свою актуальность. Они по-прежнему играют определенную роль в разворачивающихся событиях, значимость которой, однако, слишком преувеличено. Более того, многие причины девальвации американской валюты - это не более чем размышления о ценовых движениях постфактум.

Дефицит текущего счета: В течение 10 лет в США формировался дефицит текущего счета. Если бы валюты двигались в первую очередь в соответствии с состоянием текущего счета той или иной страны, доллар бы уже давно обесценился. Мир 70-х, построенный вокруг балансов текущих счетов, прекратил свое существование. Сегодня на авансцену вышли валовые потоки капитала, которые за последние 20 лет выросли сильнее, чем объем международной торговли. Именно они сегодня движут валютами. Более того, многие эконометрические исследования пытались связать состояние текущих счетов с движениями валют - но безуспешно. И, наконец, с конца 2005 года наметилась тенденция к сокращению дефицита текущего счета в США, а темпы падения доллара, между тем, растут не по дням, а по часам.

Дифференциал процентных ставок: Это действительно влияет на валютные курсы, однако, лишь в том случае, когда дифференциалы значительны (например, это можно отнести к турецкой лире, бразильскому реалу, южно-африканскому ранду, и так далее). Если говорить о курсе доллара против евро, - по-прежнему ключевой валютной парой в мире - то следует отметить, что Штаты начали цикл повышения ставки значительно раньше ЕЦБ и продолжали ужесточать монетарную политику гораздо агрессивнее, чем это делалось в Европе. Но этот факт не смог остановить и, тем более, развернуть нисходящий тренд по доллару.

Ужастики под названием "рецессия" и "субстандартная ипотека": За последние несколько лет ситуация для США в корне изменилась. Теперь они находятся в положении, когда их экономика подпитывается от мирового роста. Да, люди, как правило, предпочитаю инвестировать в бурно развивающиеся экономики. Однако, если мы вернемся на несколько лет назад, когда именно американский потребитель поддерживал мировой рост, а ВВП в США демонстрировал блестящие результаты, то увидим, что и тогда доллар терял позиции. Зайдем с другой стороны: доллар уже давным-давно и безнадежно падал, когда в средствах массовой информации еще и слыхом не слыхивали о том, что такое проблема субстандартной ипотеки.

Дефицит бюджета и условные обязательства: Это серьезные вопросы. Плохо, когда под сомнением оказывается способность страны следовать долгосрочной и надежной финансовой концепции. Но, не думаю, что между состоянием бюджета в США и динамикой движения доллара за последние несколько лет можно найти какую-то связь.

Диверсификация со стороны инвесторов: Американцы активно диверсифицировали свои активы, инвестируя в иностранные предприятия и ценные бумаги. Вне всякого сомнения, это негативно сказывается на курсе доллара. Стивен Иен, глава отдела валютных исследований в Morgan Stanley, проделал огромную работу, изучая данную проблему. Однако диверсификацией занимаются инвесторы по всему миру (возьмите, к примеру, японцев), при этом большая часть их денег стекается в США по двум причинам. Во-первых, база активов в других странах растет так быстро, что рынки капитала просто не успевают приспосабливаться, и/или финансовая глобализация открывает перед ними новые интересные возможности. Во-вторых, в США самые глубокие и ликвидные рынки капитала в мире, большинство мировых портфелей активов начинаются с S&P 500 Казначейских облигаций США. Таким образом, не совсем ясно, насколько отрицательными или положительными будут последствия диверсификации активов в пользу иностранных инвестиций.

Все дело в структурных проблемах

Если дело не в циклических факторах, тогда в чем?

Во второй половине 20 века доллар стал неоспоримым средством сбережения в международной монетарной системе, а также главным средством расчетов в рамках международной торговли. В мире крутилось много долларов, и мир часто использовал их в сделках. На самом деле, просто не было особого выбора. Спрос на американскую валюту за пределами США активно рос в течение нескольких лет. Чтобы обеспечить монетарный баланс, ФРС была вынуждена обеспечивать эти доллары. Вернемся в день сегодняшний. Мир переживает радикальные трансформации. В мире немало стран, которые находятся в куда лучшем состоянии, чем США, они более стабильны и их валюта также свободно конвертируется. Люди стали больше доверять своим родным деньгам, а также деньгам других стран. Держатели долларов - центральные банки, государственные фонды, международные корпорации и частные лица - начали осознавать, что их скопилось слишком много. А сегодня хранить у себя столько долларов уже бессмысленно. Не потому что он так плох, а потому что вокруг масса других, не менее привлекательных альтернатив.

Мексиканцам больше не нужно хранить пачки долларов под матрасом. Бразильским компаниям больше не нужно прятать на Каймановых островах комоды, набитые долларами. Государственные фонды Катара осознали, что хранить такое количество одной валюты не только неумно, но и неосмотрительно. А итальянцы, поляки и турки - люди, так или иначе, имеющие непосредственное отношение к евро - уже все меньше и меньше думают в долларовых терминах (удивительно, что они вообще еще в них думают). Спрос на доллары, как на платежное средство в международных сделках также резко падает. Это усиливает давление на американскую валюту. В таких странах, как Индия и Бразилия, отели, раньше выставлявшие счета в долларах, уже отказались от этой практики. Такси в развивающихся странах, предпочитавшие, чтобы клиенты платили долларами, также меняют свои привычки. Даже нефтяные контракты теперь подписываются в валютах, отличных от доллара. Ну и про топ-моделей мы уже тоже все все знаем...

Спрос на доллары падает, при этом такая тенденция сохранится до тех пор, пока запасы этой валюты в других странах не скорректируются до нормальных уровней. Это не значит, что резкие восстановления доллара исключены. Всякий раз, когда тема бегства от риска будет выходить на повестку дня, доллар будет укрепляться. Вполне вероятно, что сейчас как раз такой переломный момент. Поводя итог, можно сказать, что доллар, скорее всего, будет еще долго испытывать на себе влияние структурных проблем, но это не является симптомом деградации экономики США.