У Еврозоны нет иммунитета от болезней США и Великобритании

В начале 2001 года Лукас Пападемос прибыл на свое первое заседание управляющего совета Европейского центрального банка (или ЕЦБ). Г-н Пападемос представлял интересы Греции, страны, которая только что присоединилась к зоне евро. За день до этого памятного заседания ФРС понизила ключевую процентную ставку на полпроцента. Это было первым шагом на долгом пути монетарного ослабления, которое должно было увести страну в сторону от рецессии. ЕЦБ отказался следовать примеру ФРС, решив оставить ставку на прежнем уровне. Семь лет спустя ЕЦБ встречает новый год в подозрительно похожих условиях. На заседании 10 января управляющий совет будет приветствовать в своих рядах двух управляющих Центробанков иp стран, новых участниц, Кипра и Мальты, которые с наступлением Нового Года перешли на использование евро. Сейчас, также как и тогда, инфляция приближается к отметке 3% и остается основной головной болью Центробанка. При этом, кажется, что темпы роста ВВП не внушают ему опасений. Экономисты ЕЦБ прогнозируют, что в этом году экономика региона вырастет на 1,5%-2,5%, что, в целом, соответствует экономическому потенциалу. Точно также, в начале 2001 году банк ожидал "продолжения роста, несмотря на некоторое снижение темпов", невзирая на проблемы в американской экономике.

Скорее всего, первый саммит 2008 года, посвященный вопросам монетарной политики, закончится решением оставить ставки на прежнем уровне, точно также, как и на заседании в январе 2001 года. На самом деле, если судить по комментариям председателя Центробанка, Жана-Клода Трише после заседания 6 декабря, ЕЦБ скорее настроен на повышение ставки, нежели на снижение. Но если события продолжат разворачиваться точно так же, как в 2001 году, Европейскому центральному банку все же придется снизить ставку в этом году. Многое зависит от того, как экономика будет реагировать на сбои в работе кредитных рынков, а также на ухудшение экономической ситуации в США. Оптимисты считают, что Еврозона продемонстрирует устойчивость, потому что она не обременена проблемами заемщиков в рамках субстандартных программ ипотечного кредитования, дефицитом текущего счета или спекулятивным пузырем на рынке жилья. Однако если приглядеться получше, ситуация не покажется столь уж радужной. У Европы есть свои "горячие точки" в экономике. Цены на жилье в Испании и Ирландии за последние десять лет росли еще быстрее, чем в Америке. Сейчас же оба рынка вошли в фазу охлаждения. И пусть Ирландия не настолько велика, чтобы вызывать серьезные опасения, зато Испания вполне способна наделать много шума и, своим падением, сбить Еврозону с намеченного пути развития. Томас Мейер из Deutsche Bank признает, что за последние пять лет Испания отвечала более чем за одну треть роста потребительских расходов, более чем за половину прироста инвестиций и почти за две трети роста численности рабочих мест в четырех крупнейших экономиках Еврозоны.

Может статься, что хорошие времена заканчиваются. Бум в Испании подпитывался доступностью кредитов. Однако кризис на кредитных рынках означает, что теперь взять деньги в долг будет не так-то просто, что делает экономику страны крайне уязвимой. Охлаждение на рынке жилья во Франции и Италии, вероятно, также нанесет урон экономикам этих стран. Кроме того, у Еврозоны есть свои финансовые дисбалансы. Да, с текущим счетом, в отличие от Штатов у нее все в порядке, но только благодаря тому, что в Германии в этом году, по оценкам ОЭСР, был зафиксирован профицит текущего счета в размере 6% ВВП, который нейтрализует дефициты в других странах. Высокий уровень сбережений среди немецких фирм способствует формированию профицита и маскирует слабые места в остальных регионах Еврозоны. За пределами Германии компании находятся в сильной зависимости от заемных средств, при помощи которых они финансируют свои инвестиции в основные средства. Таким образом, прогноз по инвестициям попадает в серьезную зависимость от состояния кредитных рынков. Дэвид Оуэн из Dresdner Kleinwort считает, что, если не брать во внимание Германию, финансовый дефицит в корпоративном секторе (разница между доходами и расходами) в прошлом году достиг почти 6% от ВВП. Это еще больше, чем в 2000 году, незадолго до начала режима жесткой экономии среди компаний, что больно ударило по рынку труда и инвестициям.

Зависимость компаний от кредитов вызывает еще больше беспокойства, поскольку в Европе банки играют более значимую роль в качестве поставщиков капитала, нежели в США. Пока проблемы банков никак не отразились на доступности кредитов для компаний. Фактически, как отметил г-н Трише в декабре, темпы кредитования в прошлом году по данным на октябрь выросли на 13,9%. "Это никак не предполагает наличие кредитного кризиса". Но радость может оказаться преждевременной. Г-н Оунс предполагает, что рост объемов кредитования может значить, что компании более активно используют уже имеющиеся у них кредитные линии, пока есть такая возможность. Конечно, Еврозона может преодолеть эти проблемы, особенно, если Германия продолжит активно расти, а потребители будут проявлять высокую активность. Высокий спрос со стороны развивающихся стран поддерживал экспортный сектор Германии. Более того, компании могут финансировать свои капитальные инвестиции из прибыли. Но даже при этом, по мнению г-на Мейера из Deutsche Bank, страна не сможет повторить экспортное чудо последних двух лет. Сильный евро и ослабленный рост в Великобритании и Америке, двух крупнейших торговых партнерах Германии, означает, что на экспортный сектор, как на источник спроса, не стоит возлагать больших надежд. Уроки 2001 года говорят нам о том, что в условиях ухудшения состояния экономики Центробанк будет снижать ставки, даже несмотря на высокую инфляцию. За ФРС уже последовали еще два центральных банка, придерживающихся целевой инфляции - в Великобритании и Канаде. Если банковский кризис будет развиваться, у ЕЦБ может не оказаться иного выхода.