Как вы думаете, мы стоим на краю рецессионной пропасти? Или все же нас подстерегают проблемы с инфляцией? Когда я вернулся из Норвегии на прошлой неделе, мои руки тут же потянулись за копией европейского издания Financial Times. Заголовок на передовице не предвещал ничего хорошего: "Инфляция в Еврозоне взмыла до 14-тилетнего максимума". Можете назвать меня старомодным, но резкий рост инфляции не вызывает во мне никаких приятных ощущений. Когда я был маленьким, инфляция в Великобритании достигала 20% в год. Тогда я задался вопросом, неужели и Еврозону ожидает такая же судьба? К счастью, инфляция в Еврозоне - это пока нечто из другой области. На самом деле всплеск инфляции в январе был, если примерить прошлые стандарты, достаточно скромным.  Если совсем уж все преувеличить, то FT посвятила свою статью росту инфляции с 3,1% в декабре до 3,2% в январе. Сидя в заиндевевшей тундре, мысли о которой возникают всякий раз, когда смотришь из окна аэропорта в Осло, мне лично было трудно поверить, что подобный рост может для кого-то послужить признаком серьезного перегрева в экономике.

Тем не менее, для Европейского центрального банка (ЕЦБ) такой результат - действительно хороший повод задуматься.  Ведь ЕЦБ определил свою цель по инфляции таким образом: "рост гармонизированного индекса потребительских цен в Еврозоне не должен превышать 2% в годовом исчислении. Стабильность цен должна определяться на среднесрочную перспективу". Поэтому неудивительно, что для некоторых членов ЕЦБ, преимущественно германского происхождения, последние известия об инфляции оказались достаточным поводом для того, чтобы просыпаться среди ночи в холодном поту: если бы решение зависело только от них, то они, скорее всего, не раздумывая подняли бы ставку на одни-два пункта. Однако такой подход никак нельзя назвать правильным. Явная ссылка на "среднесрочную перспективу" указывает на то, что Европейский центральный банк, как и все остальные Центробанки, оставляет за собой право быть гибким при решении инфляционных проблем.  

Нет сомнений в том, что ЕЦБ в преддверии выхода данных по оплате труда в Германии станет предупреждать об опасности излишнего самоуспокоения тех, кто не видит ничего особенного в отклонении инфляции от запланированного уровня.  Последнее, чего хочет ЕЦБ, так это демонстрировать свое одобрение роста заработной платы, поскольку это может разогнать инфляцию. Однако давайте разберемся, насколько на самом деле серьезна угроза роста зарплат. Во-первых, хотелось бы отметить, что все основные аргументы ЕЦБ сводятся к Германии, которая, хотя и является самой крупной экономикой Еврозоны, однако, как ни крути, не составляет ее большую часть.  Во-вторых, даже если заработная плата все-таки вырастет, это необязательно должно повлечь за собой рост инфляции. Экономика Еврозоны, как известно, замедляет темпы развития. Поэтому в таких условиях увеличение заработной платы, скорее, может привести к повышению уровня безработицы, а не к росту инфляции. А если я ничего не упустил, то рост безработицы не является головной болью ЕЦБ.

В то время пока ЕЦБ отказывается от снижения процентных ставок, Федеральная резервная система делает это с завидным упорством и интенсивностью, несмотря на показатель инфляции в 4%. По гипертрофированным меркам Financial Times такая цифра вполне заслуживает названия "гиперинфляция". Однако перед лицом общей опасности ФРС и ЕЦБ предпринимают абсолютно разные действия. Один прислушивается к тем, кто выступает за повышение ставки каждый раз, когда уровень инфляции превысит 3%. Другая готова пойти на поводу у тех, кто предлагает невиданные темпы снижения ставок, несмотря на инфляцию, перевалившую за 4%.  Давайте представим себе вечеринку, где хозяевами являются господа Трише и Бернанке. Может ли быть такое, что, немного захмелев, члены двух центральных банков завяжут словесную (а может быть вовсе и не словесную) потасовку, обвиняя друг друга в ошибочном курсе монетарной политики? А что будет, если и члены Комитета по монетарной политике Банка Англии тоже окажутся среди приглашенных? Произойдет ли между ними раскол, когда одни присоединятся к Комитету по операциям на открытом рынке, тогда как другие предпочтут общество представителей Бундесбанка? А остальные останутся стоять в центре комнаты, не зная, кого бы выбрать?
Ну а если серьезно, то я немного не справедлив к этим многоуважаемым господам.  Рынок недвижимости США уже два года как пребывает в состоянии кризиса. А в пятницу стало известно, что уровень безработицы снизился на 17 000 в январе, что стало первым снижением за четыре с половиной года.  Признаки замедления в Еврозоне не такие уж и страшные, и даже в Великобритании рынок недвижимости лишь недавно стал вызывать беспокойство.  Поэтому вполне закономерно, что у ФРС гораздо больше поводов для волнения, чем у ЕЦБ и Банка Англии. Кроме того, ЕЦБ  и Банк Англии всегда могут оправдаться тем, что Федеральная резервная система уже давно перестала обращать внимание на инфляцию. И, хочу вам сказать, недостатка в аргументах у них не будет. В течение нескольких лет уже в этом десятилетии ФРС следила только за так называемой "чистой" инфляцией, напрочь игнорируя такие потенциально склонные к волатильности показатели, как цены на продукты питания и энергоносители. В большинстве случаев такой подход доказал свою состоятельность. Цены на продукты питания и энергоносители, однако, оказались вовсе не волатильными, они все время двигались только в одном направлении - вверх, и все из-за повышенного спроса на сырье со стороны быстроразвивающихся стран, таких как Китай и Индия.  Включение этих факторов говорит о том, что недавний показатель инфляции, опубликованный ФРС, был, мягко говоря, не совсем точным.

И в самом деле, чрезмерная дружелюбность монетарной политики, проявленная в последнее время, может быть не столько является средством борьбы с инфляцией, сколько направлена на налаживание ситуации на рынке недвижимости, где до сих пор существует неразбериха с субстандартным кредитованием. Если это так, то зачем же критиковать ЕЦБ и Банк Англии за то, что они не торопятся следовать примеру ФРС? На мой взгляд, всем трем банкам следует тщательно поразмыслить над следующими тремя основными вопросами. Во-первых, им надо определить степень уязвимости собственных экономик к субстандартному кризису. И хотя реакция на него - это чисто американское явление, сам кризис, как мне кажется, уже хозяйничает по обеим сторонам Атлантического океана. Заемщиков по системе субстандартного кредитования хватает и в Великобритании и Испании. При этом инвесторы в ценные бумаги, обеспеченные активами (бумажки, которые и стали причиной пожара на рынке недвижимости), те самые, кто сейчас теряет деньги, в большинстве своем являются европейцами. А банки находятся под давлением не только в Нью-Йорке. Мы с вами, как мне кажется, являемся свидетелями начала кризиса кредитного рынка, который принимает трансатлантический характер.

Во-вторых, им следует подумать о макроэкономических последствиях субстандартного кризиса. Сейчас легко сказать, что Германия, например, не особо пострадала (если не брать в расчет прошлогодние проблемы, с которыми столкнулись IKB и Sachsen LB).  Однако так могут говорить только те, кто не хочет вспоминать об уязвимости Германии в вопросах торговли. Германия ведь представляет собой экономику, которая чувствует себя хорошо, когда и другим хорошо, а если что-то не так, то она принимает на себя удар за шестерых. И, наконец, центральные банки должны анализировать инфляцию с упором на среднесрочную перспективу. Да, в данный момент инфляция немного выше нормы. Однако было бы ошибочным сейчас волноваться только об инфляции, и молча наблюдать за тем, как рушится финансовая система. Именно этим, как мы помним, в 90-е годы занимались японцы перед тем, как их экономика свалилась в дефляцию. Борьба с инфляцией, как видим, иногда может зайти слишком далеко. Таким образом, я считаю, что и ЕЦБ, и Банку Англии следует сократить ставку на этой неделе. Хотя, скорее всего, моему совету последует лишь Старая Леди с Триднидлстрит (Прим. Profinance.ru: согласно прогнозам, в феврале ЕЦБ оставит монетарную политику без изменений, а Банк Англии понизит ставку на 0,25%).

Стивен Кинг, управляющий директор HSBC stephen.king@ hsbcib.com
По материалам The Independent