Этот подлый кредитный кризис уже перешел на третью стадию, а, между тем, конца-края его не видно. Когда первая волна накрыла рынки в августе прошлого года, многие лишь отмахнулись от него, считая, что это не более чем короткая встряска, которая поможет избавиться от излишеств и пузырей, пока они совсем не вышли из-под контроля. Несмотря на проблемы с ликвидностью, которые оказались фатальными для Northern Rock, вплоть до ноября ситуация не вызывала серьезных опасений, пока кризис не перешел на новую, более тревожную ступень, потребовав от центральных банков скоординированных действий, направленных на предотвращение полного краха рынка долговых ценных бумаг. То, что начиналось как проблема дефолтов и просрочек платежей по субстандартным ипотечным кредитам в США, начало распространяться, как заразная болезнь, на все аспекты рынка секъюритизированных долговых обязательств, что привело к падению стоимости и расширению спрэдов.

Массовых вливаний ликвидности и резких снижений ставки оказалось недостаточно. За последние несколько недель ситуация только ухудшилась. Последнее обострение нервоза пока не такое критичное, как в предыдущие два раза. Однако следует помнить, что здесь ключевое слово - "пока". На прошедшей неделе Федеральная резервная система предвосхитила возможный исход заседания председателей Центробанков стран Большой Десятки, которое должно состояться на этих выходных в Базеле, в Швейцарии, объявив об очередном плане по вливанию ликвидности. Но в этом контексте возникает резонный вопрос: как долго центральные банки будут вытаскивать рынки из переделок? До сих пор предлагаемые им лекарства оказывались неэффективными. Так почему же это должно подействовать сейчас?

Коммерческие банки, пытаясь удержаться на плаву в период кризиса, сталкиваются с двумя отчетливыми и взаимосвязанными проблемами. Первая - это отсутствие ликвидности, осложняющее процесс финансирования; вторая - это уровень достаточности капитала. В рамках решения второй проблемы, от банков требуют, в целях обеспечения платежеспособности, обеспечивать превышение активов на балансе над обязательствами. Если же эти активы обесцениваются, банк может столкнуться с проблемами достаточности капитала, масштаб которых зависит от того, насколько большим был его резерв активов. Банки с высокой долей рисков на рынке ценных бумаг, обеспеченных ипотекой, такие как UBS, Merrill Lynch и Citigroup, оказались на передовой линии фронта этого кризиса. Современные правила бухгалтерского учета требуют от них ежеквартального списания этих ценных бумаг до их рыночной стоимости - так называемый метод учета с корректировкой по рыночной стоимости - это ведет к существенному истощению резервных запасов. Однако по мере того, как от кризиса на рынке долговых ценных бумаг, как от камня, брошенного в воду, начинают расходиться круги, захватывающие все больше и больше секторов кредитного рынка, проблема начинает приобретать глобальный масштаб.

Британские банки в меньшей степени подвержены рискам рынка обеспеченных долговых обязательств и прочих форм "токсичных" долгов, но это не помогло их акциям, которые падают, как подкошенные на фоне роста рыночных опасений относительно того, что новый этап обесценения, в итоге, вынудит их привлекать дополнительный капитал. Сейчас все британские банки заявляют об отсутствии проблем с капиталом, по крайней мере, на бумаге они успешно справляются с задачей удовлетворения минимальных требований к капиталу. Во время последнего сезона публикации отчетов по доходам, они лезли из кожи вон, чтобы доказать отсутствие каких бы то ни было проблем с достаточностью капитала. Для убедительности все они без исключения повысили дивиденды. Но, рынкам этого показалось недостаточно. К несчастью, у каждого свое видение проблемы достаточности капитала. По американским стандартам, у британских банков практически нет права на ошибку. Резкое ухудшение ситуации с безнадежными долгами может создать серьезные проблемы для многих из них.
Более того, они могут оказаться еще более подверженными рискам дальнейшего сокращения ликвидности, нежели их европейские и американские коллеги, поскольку они в большей степени зависят от оптового консолидирования долга и в более активно используют финансовый рычаг. Один из способов ослабить проблему ликвидности - продать активы, правда, на падающих рынках это сложно сделать. У пенсионных и государственных фондов много средств для инвестирования, но они не станут ничего покупать, зная, что завтра это будет дешевле. Когда инвесторы с деньгами чувствуют бедственное положение рынков, они начинают выигрывать время, чтобы дождаться ценовых минимумов или вынужденных продаж. Тем не менее, банкам с прочным финансовым положением не составляет труда решать любые проблемы с ликвидностью, либо продавая активы, если нужно, в убыток, либо привлекая средства. Их балансовые отчеты позволяют им идти на такие меры. Однако те, кто не так прочно стоит на ногах, в большей степени вынуждены продавать активы, при этом другие не склонны выдавать им кредиты.

Именно в такой ситуации находятся сейчас многие банки. У них у всех есть масса ценных активов, однако, в условиях полной дисфункции кредитных рынков, никто не может обратить их в деньги. Если бы существовали легкие решения по мимо регулярных вливаний ликвидности со стороны центральных банков, их бы уже опробовали. До тех пор, пока на балансах банков остаются ни кем не любимые обеспеченные долговые облигации и прочие обеспеченные активами ценные бумаги, доверия к их кредитоспособности не будет, а рынок межбанковского кредитования будет стоять без движения. Но все же не многие банки готовы пойти на вынужденные продажи, опасаясь, что стоимость активов упадет до нуля и уничтожить их достаточность капитала. На сегодняшний день существующие схемы подготовки к действиям крайне сложны в исполнении.
Как уже отмечалось, проблему ликвидности можно решить путем продажи активов. Однако, если у всех одна и та же проблема, обратить активы в денежные средства становится сложнее. Теперь, убедившись, что и невозможное возможно, увидев, как практически все кредитные актив одновременно оказались под ударом, и банки и регулирующие органы будут более осторожными. Это будет иметь очень серьезные последствия для той роли, которую играют банки в экономике в целом. Функция банка заключается в том, чтобы принимать средства на краткосрочные депозиты и выдавать их в виде долгосрочных займов. Они играют роль посредников между теми, у кого есть излишек средств и теми, кто уверен, что они могут выгодно их использовать. Чем жестче условия ликвидности, тем меньше у банков возможностей выполнять эту функцию. Жесткий режим ликвидности вынуждает их отдавать больше денег в рамках краткосрочного кредитования.

Отсюда следует, что наиболее кредитоспособные участники рынка будут по-прежнему с легкостью привлекать средства на приемлемых условиях, а, может быть, даже и лучше, поскольку сейчас все пребывают в поиске безопасных вложений, при этом кредиты станут более редкими и более дорогими. Большая часть рискованного спекулятивного кредитования, поддерживавшего активный экономический рост, исчезнет. В долгосрочной перспективе это можно рассматривать как позитивное изменение. Конечно, оно нравится пуританам, уверенным в том, что англо-саксы живут не по средствам. Однако, чтобы проделать этот путь, придется столкнуться с серьезными трудностями. Пока западный мир падает ниц с высот, достигнутых благодаря росту кредитования, под одной гребенкой окажутся, как виновные, так и безвинные.

Рецессия в США, в которую еще совсем недавно почти никто не верил, уже в самом разгаре. Если бы не пятничные ужасающие данные по рынку труда в США, ФРС, возможно, подождала бы с применением новых мер по обеспечению ликвидности до встречи Большой Десятки в Базеле - тогда можно было бы рассчитывать на совместные действия. Если бы не действия со стороны ФРС, рынкам бы пришлось еще сложнее. Однако помогут ли они, в итоге, решить проблему? До сих пор эффекта не было. До тех пор, пока банки не решат проблему с безнадежными долгами, бесконечные вливания ликвидности будут приносить больше вреда, чем пользы. Для разрешения наиболее глубоких кризисов требуются серьезные катаклизмы. Как выяснилось, Northern Rock к ним не относился, несмотря на то, какой резонанс получила история с этим банком. Кредитный кризис движется к своему завершению, и, будем надеяться, что Northern Rock не был всего лишь закуской перед основным блюдом.

Джереми Уорнер
По материалам The Independent