Государственные фонды создаются для того, чтобы тратить деньги государства. Так как в разных странах существуют разные потребности в новой инфраструктуре и других типах государственных расходов, правительствам, располагающим государственными фондами, приходится идти на компромисс и решать, когда потратить часть средств из этих фондов: сейчас или в будущем. Для разных стран будут выгодны разные варианты: одни выберут государственное благосостояние и экономические преимущества, которые можно получить, вложив миллиард долларов в развитие инфраструктуры или здравоохранение, другие - инвестирование этой суммы в иностранные финансовые активы. В данной статье мы расскажем о ключевых моментах, которые нужно учитывать, принимая решение по поводу инвестирования.

Влияние государственных фондов на экономику

Государственным фондам посвящено немало статей. Одна из причин, по которым эти фонды вызывают такой интерес, заключается в их связи со многими другими важными структурными тенденциями. Причины образования государственных фондов являются структурными по своей природе: на их создание повлияли финансовая глобализация, демографическая напряженность, революция в создании благосостояния и рост развивающихся рынков. Влияние фондов также разнообразно. Данная статья посвящена влиянию фондов на экономику. Государственные фонды создаются, чтобы тратить средства на современное население или будущие поколения, при этом способ инвестирования и управления этими средствами должен определяться финансовой оценкой возможностей, возникающих, если данные средства не расходуются в данный момент на физические инвестиции. Некоторым странам эти ресурсы гораздо нужнее сегодня. Например, в России, Саудовской Аравии, Бразилии и Индии существуют обоснованные потребности для увеличения расходов на инфраструктуру, чтобы повысить общую эффективность и диверсификацию экономики. В некоторых случаях повторяющиеся и продолжительно поступающие прибыли от крупных текущих затрат будут вполне оправданны при условии, что правительство обладает возможностью эффективной реализации этих проектов. В то же время такие страны как Норвегия, Япония, Корея и Сингапур уже создали развитую инфраструктуру и, следовательно, для них предпочтительнее будет использовать государственные фонды для инвестирования в зарубежные финансовые активы, а решать, как потратить полученные от этих инвестиций прибыли будут грядущие поколения. Так или иначе, основной смысл заключается в том, что помимо вопросов вложения средств государственных фондов инвесторам необходимо начать задумываться о том, как некоторые страны могут использовать эти фонды для поддержки своих бюджетов. Далее приводятся основные соображения, на которые следует обратить внимание:

• Идея 1. Три типа внешнего профицита. Государственные фонды и резервы иностранной валюты берут начало в профицитах текущих счетов. Однако, как подчеркивает Д.И. Парк , важно различать три типа внешних профицитов: профициты первого типа - это профициты текущего счета, основанные на экспорте сырьевых товаров (например, в странах Совета по сотрудничеству стран Персидского залива, Норвегии и России последних лет); профициты второго типа основываются на экспорте несырьевых товаров (например, в большинстве стран Азии); профициты третьего типа отражают в первую очередь приток капитала (например, в Индии и, возможно, России в будущем). Планируя использование фондов/резервов правительство должно учитывать продолжительность поступления этих потоков. Профициты первого типа носят относительно предсказуемый и долгосрочный характер. Большинство стран Совета по сотрудничеству стран Персидского залива останутся крупными экспортерами энергоносителей в ближайшие 70-100 лет. С точки зрения продолжительности поступления профициты второго типа не так постоянны.(Тем не менее, они все же отражают профициты сбережений, которые позволяют стране увеличить вложения в зарубежные активы.) Например, за последние 15 лет внешний платежный баланс Кореи претерпел существенные изменения. (Накануне азиатского кризиса 1997/98 гг. у Кореи был небольшой (1-2% ВВП) дефицит текущего счета. Тогда как после кризиса текущий счет быстро достиг профицита (11,6% в 1998), состояние баланса текущего счета непрерывно ухудшалось и в 2008 г. почти перешло в дефицит). Россия (как крупный экспортер нефти и газа) в последние годы приобрела значительный профицит текущего счета (превышающий 10% ВВП), однако, при быстром увеличении импорта предполагается, что профицит ее текущего счета станет дефицитом за три года. Наиболее зависимы профициты третьего типа, поскольку потоки капитала могут внезапно "повернуть вспять", если отношение иностранных инвесторов изменится. Например, внешние профициты Индии и России все больше зависят от потоков чистого капитала. По сравнению с другими странами БРИК Индия, фактически, обладает дефицитом текущего счета (2,1% в 2007 г.). Таким образом, вопрос о расходовании резервов или государственных фондов зависит от надежности и "обратимости" профицитов. Странам с профицитами третьего типа необходимо иметь большие государственные резервы в ликвидных активах, чтобы обезопасить себя от "неожиданных перерывов" в притоке капитала или даже его прекращении, как это произошло в Таиланде в 1997 г.

• Идея 2. "Фискальные резервы" против "резервов центрального банка" Далее Парк подчеркивает важный, с нашей точки зрения, момент. Вопрос о том, должны ли официальные иностранные активы расходоваться на внутренние цели зависит также и от того, отражают ли они ресурсы государства, которые правительство может потратить, не делая дополнительных долгов; такие ресурсы называются фискальным резервом. Он относится к первому типу, так как профицит текущего счета отражает истинное увеличение финансового состояния в балансе правительства. (Теоретически продажа сырой нефти и покупка финансовых активов - это "конвертирование" активов одного типа в активы другого типа. Хотя, по сути, состояние принадлежит населению, а не правительству.) Увеличение государственных резервов на основе профицита второго типа отражает одновременный рост внутренних обязательств государства (выпуск долговых ценных бумаг для финансирования финансовых интервенций) и активов. (Однако в целях этой статьи мы будем называть прибыли от инвестиций и изменения стоимости валютных фондов "фискальными резервами", а не "резервами центрального банка"). Иными словами, рост государственных резервов, возникающий от торговли в области экспорта товаров, в основном отражает создание истинного благосостояния силами частного сектора; посредством интервенций общественный сектор просто берет на себя валютный риск, не получая чистого прироста благосостояния. Фактически, это один из основных аргументов, которые приводит Министерство финансов Японии против предложения сформировать государственный фонд из своих резервов. (Стоит ли Японии формировать собственный государственный фонд и тратить свои резервы на внутренние проекты - это два отдельных вопроса). Кроме того, трата государственных резервов на внутренние цели влияет на обменный курс. Следовательно, с данной точки зрения, для внутренних проектов следует использовать только резервы/государственные фонды, созданные на основе профицита первого типа. Точно также с точки зрения управления активами и обязательствами только профициты первого типа можно инвестировать в рискованные активы, а профицитами второго и третьего типов следует распоряжаться более консервативно и в ликвидных формах.

• Идея 3. Компромисс между сегодняшней инфляцией и завтрашней дефляцией. Много споров вызывает вопрос о том, спрос или предложение является причиной роста инфляции в странах с ограниченной инфраструктурой (например, Саудовской Аравии, ОАЭ и России), в то же время растущая инфляция является аргументом в пользу увеличения затрат на развитие инфраструктуры. Сегодня государственные расходы на инфраструктуру являются инфляционными (они способствуют росту спроса посредством инвестиций), но завтра они станут дефляционными (они могут улучшить потенциал роста экономики). Проблема, конечно, заключается в том, что не все правительства способны эффективно осуществить эти крупные инфраструктурные проекты, "временная" инфляция может оказаться не такой временной, как планировалось, а выгода будет меньше, чем это предполагалось в начале. Однако если мы отложим в сторону проблемы регулирования и эффективности государственных расходов, то в краткосрочной перспективе для валют соответствующих государств инфляция будет позитивным явлением, так как процентные ставки и политики обменных курсов должны будут меняться, чтобы ей противодействовать. С течением времени, по мере улучшения роста потенциала и продуктивности, валюта тоже укрепит свои позиции.

Стивен Иен
Morgan Stanley