Если Стив Шварцман считал приемлемым в 2010 году сравнивать «войну» Барака Обамы против предпринимательства с вторжением Гитлера в Польшу, что же он думает сейчас? Руководители частных инвестиционных компаний, должно быть, надеются, что глава «Blackstone» оставит свое мнение при себе. Последнее, что сейчас нужно индустрии – еще больше негативной огласки. Другие кандидаты в президенты из республиканцев соревнуются в том, кто вспомнит наиболее убийственный факт о карьере Митта Ромни в «Bain Capital». Сторонники Ньюта Гингрича уже сделали нечто наподобие фильма ужасов о том, что происходит, когда частные инвестиционные компании, такие как «Bain Capital», прибирают к рукам другие здоровые фирмы. 

Среди других вопросов на повестке дня выкуп доли индустрии, которая покупает подлежащие оплате компании, приводит их в порядок, а затем продает (мало кто выступает против венчурного капитала, вкладываемого в новые проекты). Она обвиняется в сокращении рабочих мест для простых граждан и одновременном обогащении людей, вроде Ромни.

Несложно найти примеры фиктивных сделок. Правила налогового кодекса в отношении долгов (долговые выплаты не облагаются налогами), а также жажда прибыли частных инвестиционных компаний время от времени приводит индустрию к фирмам, обремененным большими долгами. Согласно данным Leveraged Commentary & Data Standard & Poor, которые отслеживают индустрию, в период между 2004 и 2011 годами частные инвестиционные компании накопили больший долг по своим фирмам, чтобы получить ошеломительные дивиденды на сумму 188 миллиардов долларов.

Но частные инвестиционные компании нельзя считать убийцами занятости. Обычно выкупающие компании обращают внимание на предприятия, состояние которых они могут поправить. Это говорит о том, что в первую очередь они могут выкупить более слабые или крупные фирмы. Последний доклад Национального бюро экономических исследований (NBER) затронул уровень занятости после 3200 поглощений с использованием заемных средств в Америке. Согласно их анализу, предприятия, находящиеся в собственности частных инвестиционных компаний, преуспели одновременно в сокращении и создании рабочих мест, по сравнению с остальными формами собственности. Через два года после поглощения, уровень занятости в среднем упал на 3%. Но если учесть приобретения, ликвидации и новые местоположения, потери составят только 1% от изначальной занятости. Другое исследование продемонстрировало, что зарплаты в фирмах, принадлежащих частным инвестиционным компаниям, растут медленнее, вероятно, из-за того, что выкупленные фирмы пытаются контролировать расходы после поглощения. В то же время зарплаты не падают, возможно, поэтому профсоюзы, выступающие против поглощения, умерили свою критику.

В любом случае, создание рабочих мест не является задачей выкупающих компаний. Их цель – обеспечить более высокий уровень доходности с поправкой на риск, и именно за это их следовало бы судить наиболее строго. Индустрия долгое время бравировала своей поразительной динамикой. Инвесторы, и особенно внебюджетные фонды, вложились в класс активов. Однако часть капитала инвесторов пошла в фонды, укрепившиеся во время низких цен на активы (см. график 1). И хотя страх перед кровавой бойней среди покупателей в эру пузырей еще никто до конца не осознал, доходность большинства этих фондов в лучшем случае составит половину.

Не существует убедительных доказательств того, что частные инвестиционные компании превосходят государственные предприятия, хотя некоторые компании с высокими показателями, безусловно, демонстрируют опережающую динамику. Последняя попытка Роберта Харриса из Darden School Университета Виргинии, Тима Дженкинсона из Saïd Business School Оксфордского университета и Стивена Каплана из Booth School of Business Чикагского университета проанализировать динамику частных инвестиционных компаний показала следующее: «вполне вероятно», что частные акции демонстрируют опережающую динамику по сравнению с индексом S&P (после вычета налогов). Однако показатели расходятся в зависимости от используемой базы данных. Различие ощутимо (см. график 2), и ни у одного из них нет показателя прибыли по всем фондам. Исследование акцентирует внимание на новых базах данных, которые могли продемонстрировать более позитивные значения, ввиду недостаточного количества фондов с наихудшими показателями.

Больший выпуск

Еще один вопрос заключается в том, каким образом частные инвестиционные компании подсчитывают доходы. Обычной единицей измерения является внутренняя доходность (IRR). Но, согласно исследованию бывшего банкира Питера Морриса под названием «Частные акции – государственные убытки?» в 2010 году, достаточно редко две компании рассчитывают IRR одинаково. Это может усложнить задачу при попытке сравнить фонды. Кроме того, по мнению Людовику Фалиппу из Amsterdam Business School, IRR может преувеличить реальные доходы инвесторов. Причиной тому служит тот факт, что измерение затрагивает доход по всем средствам инвестора, даже если ранее часть была возвращена и реинвестирована под более низкую ставку.

Индекс S&P 500 может оказаться не слишком справедливой отметкой для частных инвестиционных компаний, - говорит Фалиппу, - поскольку большинство таких компаний выкупает предприятия среднего размера, которые продемонстрировали лучшую динамику, по сравнению с крупными компаниями, включенными в S&P 500. Индекс акций средней капитализации мог бы предоставить более точное сравнение и одновременно стать большей проблемой для частных инвестиционных компаний.

Почему инвесторы готовы доверять свои средства управляющим частных инвестиционных компаний, которые не так уж хороши? Возможно, инвесторы бездумно обращаются к классам активов, повинуясь стадному инстинкту. Но также это может являться отражением того, как индустрия манипулирует данными. «Любая частная инвестиционная компания, к которой вы обращаетесь, принадлежит к первому квартилю», - скептически отмечает Гордок Файф, глава PSP Investments, канадского пенсионного фонда в размере 58 миллиардов канадских долларов.

Оливер Готтшальг из HEC School of Management в Париже рассмотрел 500 фондов, и 66% из них могли заявить о том, что принадлежат к верхнему квартилю, в зависимости от того, на каком «году выдающихся достижений» находился фонд. Годом выдающихся достижений считается момент, когда фонд окончательно «закрывается» и прекращает сбор средств. Однако некоторые компании могут использовать год начала мобилизации капитала или первого «мягкого» закрытия, когда официально фонд прекращает сбор средств, если это обеспечит им более благоприятные показатели.

Если инвесторы могут найти способ инвестирования в фонды, которые действительно принадлежат к верхнему квартилю, то, вероятно, инвестирование в эти неликвидные классы активов, с использованием заемных средств, стоит взносов и дополнительного риска. Однако это очень большое «если». Дэвид Свенсен, который распоряжается 19.4 миллиарда долларов Йельского университет и является известным сторонником альтернативного инвестирования, написал, что «в отсутствие настоящего мастерства в отборе фондов (или невероятной удачи), инвесторам следует держать подальше, как можно дальше от инвестирования в частные акции».

Много шума из-за комиссии

Руководители выкупающих компаний всегда заявляли, что их интересы полностью совпадают с интересами их инвесторов, поскольку они могут есть, только если инвесторы тоже едят. Но все изменилось, поскольку частные инвестиционные компании превратились из небольших предприятий в гигантов, управляющих миллиардами долларов. Обычно частные инвестиционные компании взимают 2% комиссию в год с капитала инвесторов, а затем 20% с прибыли. Крупные компании теперь могут сами оказывать себе поддержку, благодаря комиссии за управление средствами. Согласно исследованиям Эндрю Метрика из Yale School of Management и Аяко Ясуда из Университета Калифорнии (Дейвис), в настоящее время частные инвестиционные компании получают примерно две трети прибыли от фиксированного дохода, вне зависимости от исполнения.

Если и это недостаточно плохо для инвесторов, перспективы будущей прибыли выглядят мрачно. Согласно проведенному в 2011 году исследованию Вирал Ашария из Stern School of Business Университета Нью-Йорка, в прошлом более высокий уровень долга составлял примерно 50% от прибыли частных акций. Однако банки предоставляют гораздо меньше кредитов, чем пять лет назад, что увеличивает стоимость акций, которые компаниям необходимо выплатить (см. график 3). Это ограничит прибыль. «Работники получат меньше денег, и компании получат меньше денег. Прибыль окажется гораздо более скромной», - таков мрачный прогноз главы одной из крупнейших частных инвестиционных компаний.

Цены также остались на болезненно высоком уровне. В прошлом году средняя кратная покупная цена на приобретенную частным инвестиционным предприятием компанию была в 8.4 раза выше, чем в 2006 году, без учета процентов, налогов, обесценивания и амортизации. Причиной тому тот факт, что индустрия держит их наготове 370 миллиардами долларов в неиспользуемых резервах, которые компаниям потребуется вскоре потратить или компенсировать инвесторам, что говорит о жесткой конкуренции на сделки. Большое количество транзакций происходит между частными инвестиционными компаниями, что не слишком хорошо для инвесторов, вложивших средства и в продавцов и в покупателей.

Лишившись возможности финансового конструирования, частным инвестиционным компаниям остается лишь улучшать купленное предприятие. Любая частная инвестиционная компания бравирует своими «операционными» навыками, хотя вопрос скептиков звучит следующим образом: «Так ли хороши руководители частных инвестиционных компаний в управлении компаниями»? Ведущий консультант одной из выкупающих компаний, а также бывший глава компании, купленной частной инвестиционной фирмой, не согласен с тем, что руководители выкупающих фирм являются хорошими управляющими: «Они утратили связь с реальностью еще сильнее, чем управляющие государственными компаниями. Это группа очень умных людей с аналитическими способностями, которым платят огромные деньги, но их предпринимательская жилка чрезвычайно слаба». Они мыслят пределами сроков фиксированных капиталовложений, что позволяет собраться с мыслями.

При более мрачных перспективах, многие частные компании начали обновляться. Большинство выкупающих компаний теперь предпочитает называться «управляющими альтернативными активами». Они начали совершать больше сделок по «росту акций», принимая второстепенное участие в компаниях или используя меньший долг. Именно такой была стратегия развивающихся рынков, таких как Китай, где контроль и сделки с высоким уровнем заемных средств не приветствуются. Однако теперь данный подход все больше используется и на западе. Крупные американские компании, такие как KKR, Carlyle и Blackstone, расширились или создали новые отделы, направленные на рынок недвижимости, хеджевые фонды и долги бедствующих компаний.

Большая часть частных инвестиционных компаний тихо исчезнет, хотя печально известное предсказание Boston Consulting Group в 2008 году о том, что 20-40% из 100 крупнейших выкупающих фирм вымрет, пока не сбылось. Возможно, это связано с тем, что частным инвестиционным компаниям требуется много времени, чтобы прекратить свое существование. Согласно исследовательской компании Preqin, в мире существует 827 выкупающих компаний. Не все из них смогут получить еще средства. Особенно уязвимо положение европейских частных инвестиционных компаний, поскольку они не так разносторонни, по сравнению с американскими конкурентами.

Но кандидатура Ромни является для американских компаний гарантией большего накала политических страстей. Особый налоговый режим исполнителей, согласно которому их доход считается приростом капитала, а не прибылью, также, почти наверняка, канет в Лету. Всеобщее внимание пока не испугало 236 выкупающих фондов, которые держатся на рынке и пытаются заработать еще 172 миллиарда долларов. Однако это уже не так весело как раньше. Один из глав выкупающих компаний отмечает: «В 2005 году мобилизация капитала напоминала канатное ограждение перед бархатным ковром. У вас был вышибала, который впускал только самых красивых людей. Теперь же это все больше напоминает акцию «два по цене одного и бесплатный вход до 11».

Подготовлено Forexpf.ru  по материалам The Economist Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex