Исаак Ньютон, может, и создал концепцию эффектов гравитации, когда мифическое яблоко упало ему на голову. Но разве мог он себе представить, как Нил Армстронг совершит шаг на Луну или исчезнет внутри черной дыры свет? Вряд ли. Подобным образом, покойный маэстро экономики 21 века – Хайман Мински, вероятно, не мог понять, как его экономические теории могут измениться из-за политики нулевых ставок. Мински, создатель разумного тезиса «стабильность ведет к нестабильности», экономист с правами на имя «Момент Мински» в 2008, человек, обнаруживший финансовую хрупкость современного капитализма, вероятно, не мог и представить ликвидный тупик, вызванный политикой нулевых ставок. Кто мог предположить 30-40 лет назад, что процентные ставки смогут находиться в области нуля на протяжении долгого времени? Вероятно, никто. Еще важнее то, что такого не ожидали ни Бен Бернанке, ни Марио Драги, ни Мервин Кинг. В их исторических моделях кредитование беспрестанно увеличивается после непродолжительных периодов рецессии, стимулируя экономическую активность увеличением ликвидности для продуктивных инвестиций и неизбежного роста.

Если бы они повнимательнее изучили основы теории Мински, то отчетливо увидели, как кредитная система расширяется от «хеджевой» к «гарантированной», а затем и к «схеме Понзи». После 2008 года она бы вернулась к стабильности «гарантированного» сегмента с меньшим объемом заемных средств, однако затем увеличилась, поскольку государственное кредитование заменило бы частный капитал, что смогло бы составить основу для будущего роста финансовой экономики. А может и нет. В современной теории центральных банков ликвидный тупик зависит от страха и нежелания увеличить кредитование, основанных на растущей вероятности дефолта. Этот мир отражает вторую часть знаменитого афоризма Уилла Роджерса времен Великой Депрессии: «Меня не столько беспокоит прибыль, сколько возможность вернуть деньги».

Но что если прибыль Уилла тоже покажет себя? Что если ликвидность попадет в ловушку, созданную политикой нулевых процентных ставок и отсутствием доходности по кривой всех стран с наивысшим кредитным рейтингом? Что если деньги окажутся в метафоричном матраце из-за отсутствия прибыли? Что если мы оказались в двойном тупике ликвидности: много риска, слишком мало прибыли? Тогда мы обнаружим серьезное различие между нашим «Моментом Мински», по сравнению с тем, что было тремя годами ранее. Современная капиталистическая модель во многом зависит от риска. Потеря капитала – как в случае с дефолтом – требует осторожного увеличения кредитования тех, кто предположительно может использовать его наиболее эффективно. Однако наша финансовая система, основанная на Мински, также зависит и от срока погашения. Ни одно жилое или коммерческое здание или коммунальное предприятие не было бы построено, если бы срок погашения истек или кредит был досрочно погашен. Именно поэтому кредиторов мотивирует премия по доходности на долгосрочные займы, которые исторически демонстрируют положительную динамику кривой доходности.

Горизонтальная кривая доходности, напротив, удерживает кредиторов от увеличения срочного или долгосрочного кредитования, если только доходность не способна упасть, а облигации возрасти, открывая новые возможности увеличения капитала. Исторически, из-за высокого и, в основном, положительного значения номинальной и реальной доходности, горизонтальные кривые успешно предшествовали росту экономики и цен на активы, поскольку центральные банки и рынки следовали за капиталистическими предпосылками увеличения кредитования и рисков срока погашения. Явную ликвидную ловушку, заключающуюся в угрозе дефолта, и до сих пор незаметную ликвидную ловушку «нулевой доходности» удавалось успешно обходить, поскольку доходность обладала потенциалом для падения. Однако когда доходность приближается к нулю, как, например, происходит в последнее десятилетие в Японии и во многих развивающихся экономиках, динамика может измениться. 

Чем руководствуется американский банк, увеличивая срок погашения до двух-трех лет, при ставках американских облигаций на 25 базисных пунктов ниже кривой, которые ФРС может сохранить надолго? Чем руководствуется Pimco или банки при покупке пятилетних американских векселей с доходность 75 базисных пунктов, когда максимальный доход от прироста капитала составляет 2% от номинала, а убыток – значительно выше? Увеличение срока погашения для американских облигаций, а затем и для корпоративного и частного кредитования становится более рискованным. Восстановление по Мински выглядит так: как только стабилизируется государственный сектор, проблемы возникнут в кредитной системе.  Нестабильность может привести к стабильности, но тогда последняя больше напоминает Японию с нулевыми ставками в течение последних десяти лет, а не динамическую модель развитых экономик последнего пятидесятилетия. Теории мировой экономики, выдвигаемые современными кейнсами и мински, могут разбиться о политику нулевых ставок, которая ограничивает кредитование также жестко, как и риски. Экономическая теория Мински теперь привязана к нулю.

Билл Гросс – основатель и старший инвестиционный стратег Pimco

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex