В счастливое воссоединение всех членов Еврозоны верят только отъявленные мазохисты

Неужели кризис в Еврозоне наконец-то закончился? Ответ и да, и нет. Да, угроза мгновенного краха миновала. Но нет, будущее единой валюты еще не гарантировано. До тех пор, пока сохраняется подобная двойственность ситуации, кризис может возобновиться в любой момент.  Восстановление доверия всегда сопровождается сужением спрэдов между доходностью по государственным облигациям уязвимых стран и Германии. Например, в Ирландии на прошлой неделе спрэд составил всего 205 базисных пунктов, что на 1125 пунктов ниже, чем в июле 2011 года. Португальский спрэд тоже не так уж высок - 445 пунктов, а греческий - 946 пунктов, что на 4680 пунктов ниже, чем в марте 2012 года. Спрэды в Италии и Испании опустились до вменяемых значений 278 и 362 соответственно. Семья считается прочной, а брак удачным, если, имея возможность начать все с чистого листа, оба супруга снова выбрали бы друг друга. Нет никаких сомнений в том, что многие члены Еврозоны, будь у них выбор, сейчас отказались бы участвовать в проекте единой валюты, потому что они попали в настоящий ночной кошмар, на них обрушились страшные беды и неудачи. В четвертом квартале прошлого года валовой внутренний продукт в Еврозоне все еще на 3% не дотягивал до предкризисных значений, а ВВП в США был на 2.4% выше. За тот же период ВВП в Италии достигло уровней 2000 года, что на 7.6% докризисных максимумов. ВВП в Испании был ниже на 6.3%, а ставка б/р достигла 26%. Все кризисные экономики за исключением Ирландии сокращаются уже не один год. Ирландская экономика находится в состоянии стагнации. Даже в Германии ВВП превысил докризисные уровни лишь на 1.4%, а экспортная мощь страны поубавилась из-за спада в экономиках торговых партнеров. За этим улучшением стоит три фактора. Во-первых, это желание Германии сохранить Еврозону. Во-вторых, это желание кризисных стран следовать политике, на которой настаивают кредиторы. В-третьих, это решение Европейского центрального банка объявить о готовности скупать гос. облигации через расширенную программу долгосрочного рефинансирования для банков и прямые валютные операции для государств, несмотря на протесты Бундесбанка. Вкупе это дало спекулянтам заряд бодрости и оптимизма.

Но это еще не конец истории. Предполагается, что узы, скрепившие членов валютного союза, нерушимы на веки веков. Он может просуществовать дольше, чем предполагают многие аналитики, не говоря уже об обывателях, потому что стоимость развода непомерно высока. Но плохой брак все равно ненадежен, не зависимо от того, какую цену придется заплатить за разрыв отношений. А Еврозона - это плохой брак. Он просто не может быть хорошим. Если все члены валютного союза сегодня с радостью кинутся в объятия друг друга, их можно будет смело считать мазохистами. Германии в Еврозоне лучше живется? Спорный вопрос. Да, она подняла свой экспортный сектор и скопила огромные внешние профициты, но реальные заработные платы и доходы почти не выросли. Между тем, в кризисных странах политическая обстановка накалилась до предела. Озлобленность внутри страны и трения за ее пределами выматывают психику и должников, и кредиторов. Можно ли из плохого брака сделать хороший? И что для этого нужно? Всего лишь два элемента:  вернуть странам экономическое благополучие как можно скорее, и ввести реформы, которые не допустят повторения катастрофы. Тут все взаимосвязано: чем больше уверенности в завтрашнем дне, тем быстрее все наладится сегодня.

Чтобы вернуть странам экономическое благополучие, нужно сделать три вещи: списать безнадежные долги прошлых лет; провести перебалансировку; обеспечить финансирование существующих на сегодняшний день дисбалансов. Думая о том, как такая схема могла бы сработать, я предположил, что совместные риски и фискальные трансферы, характерные для федеративной структуры, Еврозоне не грозят. Конечно, она станет гораздо более интегрированной, но до Австралии, Канады или США ей будет еще очень далеко. По списанию долгов придется проделать большую работу, того, что сделано в Греции, не достаточно. Более того, чем больше ответственности за корректировки перекладывается на кризисные страны через снижение цен и заработных плат, тем тяжелее реальное долговое бремя, и тем выше суммы необходимых списаний. Простить долги придется не только государствам, но и некоторым банкам. Упорное нежелание признавать это - большая ошибка. Путь к устранению дисбалансов и восстановлению роста еще более тернист и долог, но пройти по нему придется. Допустим, что испанская и итальянская экономики начнут расти на 1.5% в год, в чем я лично сомневаюсь. Такими темпами они вернутся к докризисным показателям не раньше, чем в 2017 или 2018 годах: 10 лет выпали из жизни. Кроме того, пока не ясно, что может стимулировать такой рост. Потенциальное предложение само по себе не гарантирует наличие спроса. 

Фискальная политика слишком противоречива. Государствам, страдающим от высоких уровней долга в частном секторе, например, Испании, резкий рост объемов кредитования, заимствований и расходов в этом сегменте экономики в ближайшем будущем явно не грозит.  Внешний спрос также будет низким, в основном из-за того, что многие члены валютного союза идут по пути фискальной консолидации. Не последнюю роль играет и отсутствие значительного улучшения конкурентоспособности в кризисных странах (за исключением Ирландии). По крайней мере, никто не может с полной уверенностью говорить о том, что такое улучшение имеет место. Да, на самом деле, факты говорят о том, что в Италии она продолжает падать, в частности, по сравнению с немецкой. Да, внешние дефициты сократились. Но в основном из-за пережитой рецессии. Между тем, финансирование со стороны ЕЦБ, конечно, сможет предотвратить неожиданное банкротство ослабленных государств и банков, связанных с ними одной цепью, но оно будет предоставлено только на условиях реализации жестких фискальных мер. Последствия плачевны. Вице-президент Еврокомиссии по экономическим вопросам Олли Рен,  в своем обращении к министрам финансов Европы назвал сомнения Международного валютного фонда в эффективности фискальных показателей совершенно бесполезным сотрясанием воздуха. Это лишний раз подчеркивает болезненность этой темы. Вместо того, чтобы прислушаться к советам мудрых и опытных экономистов, власти просто отвергли их.  

Те, кто думает, что беды Еврозоны остались позади, вероятно, надеются на волшебное экономическое преображение, или на готовность стран, оказавшихся в глубокой рецессии, долгие годы стойко терпеть лишения. И то, и другое из области фантастики. Более того, перспективы необходимых долгосрочных реформ - формирование банковского союза и совместные риски - кажутся очень отдаленными. Скорее всего, мы получим союз, основанный на противоречивом соглашении. Смогут ли стороны жить после этого долго и счастливо, или несовместимые противоречия сохранятся? Ответ очевиден, по крайней мере, для меня. А раз так, то о счастливом конце этой печальной истории остается только мечтать.

Мартин Вулф

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex