Лидеры Еврозоны продолжают спорить о том, как лучше всего оживить экономический рост, а французский и итальянский лидеры теперь утверждают, что необходимо смягчить строгий "фискальный договор" Еврозоны. Между тем, лидеры северных стран-участниц Еврозоны продолжают настаивать на проведении структурной реформы. В идеальном варианте обе стороны добьются своего, но сложно представить себе завершающую фазу спора без значительной реструктуризации или изменения сроков погашения долга. Неспособность европейских политиков рассмотреть этот сценарий создает в Европейском центральном банке большую путаницу. Несмотря на существование огромного количества объяснений вялому восстановлению Еврозоны, очевидно, что государственный и частный долг принимает угрожающие размеры. На сегодняшний день общая сумма задолженности домохозяйств и финансовых институтов выросла как доля от национального дохода по сравнению с уровнями, предшествующими финансовому кризису. Долг нефинансовых корпораций снизился лишь незначительно. А государственный долг, разумеется, резко вырос, чему способствовали банковские пакеты помощи и стремительный, вызванный рецессией спад в доходах от налогов.

Да, Европа также ломает голову над стареющим населением. Южные страны Еврозоны, например, Италия и Испания, понесли потери из-за растущей конкуренции с Китаем в текстильной и легкой промышленности. Но совсем как предшествовавший кризису кредитный подъем скрыл существующие структурные проблемы, так и послекризисные кредитные ограничения значительно увеличили спад. Действительно, своим ростом Германия во многом обязана своей готовности провести болезненные экономические реформы десять лет назад, особенно в отношении правил на рынке труда. На сегодняшний день Германия может похвастаться полной занятостью и ростом выше тренда. Немецкие лидеры верят, и не совсем безосновательно, что, если бы Франция и Италия провели аналогичные реформы, эти изменения сотворили бы чудо для долгосрочного роста их экономик. А что с Португалией, Ирландией и (особенно) Испанией, каждая из которых приняла серьезные меры по реформированию с момента начала кризиса? Во всех этих странах уровни безработицы по-прежнему выражаются в двузначных цифрах на фоне угасающего роста, и, как совершенно ясно дал понять последний "Бюджетный вестник" Международного валютного фонда, все они по-прежнему страдают от серьезных долговых проблем.

Избыток долга загоняет страны в порочный круг. Чрезвычайно высокие уровни долга в государственном и частном секторах ограничивают варианты действий для страны и, несомненно, ассоциируются с более вялым ростом, который, в свою очередь, затрудняет процесс побега из долговой ловушки. Прошлогодняя весенняя кампания, направленная против каждого, кто осмеливался волноваться относительно долгосрочных последствий высокого уровня долга, в основном игнорировала важную научную литературу, ровно как и примечательно похожие недавние возражения против исследования Томаса Пикетти по неравенству не приняли во внимание более крупную доказательную базу. Это правда, что не все долги возникают одинаково, и существуют веские доводы в пользу их увеличения, если цель состоит в финансировании высокопродуктивных инвестиций в инфраструктуру. Европа сильно отстает от многих азиатских стран в своих попытках расширить охват широкополосной сети. За пределами северных стран электросети совершенно дезинтегрированы, и для их интеграции необходимо приложить огромные усилия.

Рост долга в целях значительного увеличения или обеспечения долгосрочного роста имеет смысл, особенно в условиях низких реальных процентных ставок. Аналогичный довод можно использовать и для расходов, направленных на улучшение качества образования, например, на улучшение положения европейских университетов с недостаточным финансированием. Однако за рамками инвестирования, способствующего росту, довод в пользу увеличения стимулирования становится более утонченным. Брэд Делонг и Ларри Саммерс утверждали, что в охваченной рецессией экономике краткосрочное увеличение кредитования может окупиться, даже если расходы сами по себе не увеличат долгосрочный потенциал. Для сравнения, Альберто Алезина и Сильвия Арданья утверждают, что в экономике с масштабным и неэффективным правительством меры по стабилизации долга, направленные на сокращение размера правительства, на самом деле, могут быть экспансионистскими.

Признаюсь, в этом споре я держусь в стороне. (Выражение "жесткие меры" не раз появляется в моей книге 2009 года об истории финансового кризиса в соавторстве с Кармен Рейнхарт.) Тем не менее, по моему общему представлению, оба эти мнения являются экстремальными. В целом, ни одни лишь жесткие меры, ни грубое кейнсианское стимулирование не в силах помочь странам выбраться из ловушки высокого уровня долга. В ходе истории другие меры, включая изменение сроков погашения долга, инфляцию и различные формы налога на богатство (например, финансовая карательная мера), как правило, оказывали существенное значение. Сложно представить, каким образом европейские страны могут бессрочно прибегнуть к полноценному долговому комплекту инструментов, особенно чтобы починить хрупкие экономики периферийной части Еврозоны. Открытой гарантии ЕЦБ под названием "во что бы то ни стало" действительно может оказаться достаточно, чтобы финансировать больший краткосрочный пакет стимулов, чем это возможно в настоящий момент; но гарантия ЕЦБ не решит долгосрочных проблем устойчивости.

Действительно, вскоре ЕЦБ придется столкнуться с тем фактом, что структурных реформ и фискальных жестких мер совершенно недостаточно, чтобы полностью решить долговые проблемы Европы. В октябре и ноябре ЕЦБ объявит о результатах своих банковских стресс-тестов. Многие банки держат огромный объем государственного долга Еврозоны, поэтому результаты будут сильно зависеть от того, как ЕЦБ оценивает суверенный риск. Если ЕЦБ сильно недооценивает риски, его надежность в качестве регулирующего органа будет сильно запятнана. Если он займет более честную позицию в отношении рисков, существует вероятность того, что у некоторых периферийных стран возникнут сложности с "затыканием дыр", и им потребуется помощь севера. Кое-кто надеется на то, что ЕЦБ будет честным. Сейчас самое время поговорить о списании долга для всей европейской периферии.

Кеннет Рогофф

Подготовлено Forexpf.ru по материалам Рroject-syndicate Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex