Совсем как отдельные люди, корпорации и небольшие компании рассчитывают на банкротство, чтобы сократить избыточное долговое бремя, страны время от времени нуждаются в планомерной реструктуризации или сокращении долга. Но затянувшаяся юридическая цепочка событий в борьбе Аргентины с возражающими кредиторами демонстрирует, что международная система организованной реструктуризации суверенного долга, возможно, не работает. Отдельные люди, компании или правительства могут набрать слишком много долгов из-за неудачи, плохих решений или сочетания их обоих. Если вы берете ипотеку, а затем теряете работу, вам не везет. Если ваш долг становится нежизнеспособным, поскольку вы заняли слишком много на то, чтобы устроить продолжительный отпуск или купить дорогую бытовую технику, вините свое плохое поведение. То же самое применимо и по отношению к корпоративным компаниям: кому-то не везет, и их бизнес-планы терпят неудачу, в то время как другие берут слишком большие кредиты, чтобы платить высокую зарплату менеджерам среднего звена. Неудача и плохое поведение (политические решения) также могут привести к нежизнеспособному долговому бремени для правительств. Если торговые условия страны (цена его экспорта) ухудшаются, а масштабная рецессия сохраняется на протяжении длительного времени, доходы правительства сокращаются, а долговое бремя становится чрезмерным. Но к нежизнеспособному долговому бремени может также привести займ на слишком большие траты, неудачная попытка собрать достаточное количество налогов и другие политики, которые сдерживают потенциал экономического роста.

Когда долговое бремя отдельного человека, компании или правительства приобретает слишком большие размеры, законодательным системам необходимо обеспечить организованные способы его сокращения до более жизнеспособного уровня (ближе к потенциальному доходу дебитора). Если объявить о дефолте и сократить чей-либо долг слишком просто, это создаст моральные риск, поскольку дебиторы получат стимулирующий фактор для того, чтобы не отказывать себе в плохом поведении. Но если реструктурировать и сокращать долги слишком сложно, когда неудача приводит к появлению нежизнеспособных долгов, это плохо как для дебиторов, так и для их кредиторов, для которых лучше сокращение коэффициента долга, а не дефолт дебитора. Найти правильный баланс непросто. Для его достижения официальный, легальный порядок банкротства для физических лиц и компаний изменялись с течением времени. Не существует официального порядка банкротства для правительств (хотя Энн Крюгер, которая ранее занимала должность заместителя управляющего директора Международного валютного фонда, предложила один из них более десяти лет назад), странам приходилось рассчитывать на рыночный подход по разрешению проблем избыточного долга. Согласно этому подходу, страна предлагает обменять старые облигации на новые по более низкой номинальной стоимости и/или низким выплатам по процентам и с более продолжительным сроком погашения. Если большинство инвесторов принимает это предложение, реструктуризация проходит успешно.

Но здесь возникает серьезная проблема: там, где суд по делам о банкротстве может принудить возражающих кредиторов принять предложение по обмену, если подавляющее большинство кредиторов это сделало (говоря иначе, он может "пропихнуть"план банкротства, несмотря на возражения кредиторов), рыночный подход позволяет некоторым кредиторам воздержаться и подать в суд на выплату в полном размере. Именно поэтому на протяжении предыдущего десятилетия правительства сочетали рыночный подход с договорным подходом, который решает проблему возражения путем ввода положений о совместных мероприятиях (CAC), способных также навязать возражающим условия, принятые большинством кредиторов. Эти положения стали стандартными в суверенных облигациях, но они отсутствовали в облигациях Аргентины, выпущенных до 2001 года, когда разразился кризис. Несмотря на то, что 93% аргентинских кредиторов приняли новые условия по их облигациям 2005 и 2010 года в двух предложениях по обмену, небольшая группа возражающих американских кредиторов в США подали на Аргентину в суд, а недавно Верховный суд США вынес по вопросу официальное решение, согласно которому они выиграли право получить выплату в полном размере.

Решение американского суда представляет угрозу по двум причинам. Во-первых, суд впервые постановил, что страна не может продолжать платить кредиторам, которые согласились с масштабным сокращением (или "стрижкой") по их требованию до тех пор, пока возражающие кредиторы не получат выплату в полном размере. Тогда, зачем кому-либо из будущих кредиторов, выигрывающих от организованной реструктуризации, голосовать за нее, если их новым требованиям может препятствовать даже один возражающий кредитор? Во-вторых, если возражающие получат выплату в полном размере, большинство кредиторов, принявших сокращение долга, может также потребовать выплаты в полном размере. В этом случае, долговое бремя страны снова сильно вырастет, станет нежизнеспособным и вынудит правительство – в данном случае, Аргентину, которая погашает большую часть долга – снова объявить дефолт по всем своим кредиторам. Включение положений о совместных мероприятиях в новые контракты по облигациям может помочь другим странам избежать проблемы возражения в будущем. Но даже положения о совместных мероприятиях помогут не полностью, поскольку они разработаны таким образом, что по-прежнему позволяют немногочисленному меньшинству возражать и, таким образом, препятствуют организованной реструктуризации.

Необходимо либо разработать и ввести супер-положения о совместных мероприятиях (хотя потребуются годы, чтобы включить их во все новые контракты по облигациям), либо международное сообщество может захотеть пересмотреть вопрос о том, следует ли снова применить предложение МВФ от 2002 года по официальному суду по делам о банкротстве суверенных дебиторов. Нельзя позволять возражающим кредиторам препятствовать организованной реструктуризации, от которой выигрывают дебиторы и кредиторы.

Нуриэль Рубини

Подготовлено Forexpf.ru по материалам Рroject-syndicate Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex