Похоже, Tврозона находится в ожидании роста глобального спроса (который никогда не наступит), чтобы обеспечить приемлемый уровень долга  

Огромное увеличение объемов кредитования, за которым следуют кризисы и попытки управлять последствиями, стали характерной особенностью мировой экономики. Сегодня США и Великобритании, возможно, удается выйти из кризисов, разразившихся семь лет назад. Но еврозона охвачена посткризисной стагнацией, а Китай борется с долгом, который страна накопила, пытаясь компенсировать потерю доходов от экспорта после кризиса 2008 г. Кажется, что без какого-нибудь разрушительного кредитного бума мировая экономика неспособна обеспечить рост спроса, достаточный для поглощения потенциального предложения. Это похоже на закон сохранения кредитных бумов. Посмотрим на прошедшую четверть века: кредитный бум в Японии, которая потерпела крах после 1990 г.; кредитный бум в развивающихся странах Азии, обвалившихся в 1997 г.; кредитный бум в североатлантических экономиках, рухнувших после 2007 г.; и наконец - Китай. Каждый бум приветствовали как новую эпоху процветания, которая затем превращалась в кризис и  вызывала посткризисное ослабление.

Авторы нового увлекательного отчета о сокращении доли заемных средств (Deleveraging: What Deleveraging?) не согласны с моими мрачными предположениями. Правильно это или ошибочно, но они считают эти кредитные циклы в сущности независимыми событиями. Тем не менее этот отчет бесценен. В нем четко описывается ограниченный характер посткризисного сокращения доли заемных средств, а также тяжелое положение еврозоны и серьезные проблемы, с которыми сейчас столкнулся Китай. В мировом масштабе общего сокращения доли заемных средств не наблюдалось с 2008 г. Это относится и к странам с высоким доходом, рассматриваемым как единый блок. Однако финансовые секторы США и Великобритании уменьшили долю заемного капитала; то же самое сделали американские домохозяйства и, в меньшей степени, британские. Долги домохозяйств США и еврозоны в целом даже сошлись в одной точке. 

При этом государственный долг резко увеличился. Одним из важнейших выводов, который сделали в своей книге «В этот раз все будет иначе» (This Time is Different) Кеннет Рогофф и Кармен Рейнхарт, стало то, что финансовые кризисы ведут к резкому росту фискальных дефицитов. С начала кризиса отношение государственного долга к валовому внутреннему продукту увеличилось на 46% в Великобритании и на 40% в США по сравнению с 26% в еврозоне. Даже в Штатах, где произошло быстрое сокращение доли заемных средств в частном секторе, общее уменьшение заемного капитала оказалось незначительным. Это не должно выглядеть как катастрофа: если платежный баланс правительства будет сильнее, чем балансы большей части частного сектора, то это позволит переложить нагрузку. 

В Китае с 2007 г. коэффициент общего долга, исключая финансовый сектор, увеличился на 72%, до 220% от ВВП. Можно поспорить, является ли этот уровень устойчивым. Но невозможно спорить о том, является ли такой быстрый рост устойчивым; этого просто не может быть. Увеличение долга может иметь значительно более негативные последствия для темпов роста Китая, чем сегодня все ожидают. Кредитные циклы имеют такое большое значение потому, что часто влекут большие разрушения. В отчете возможные последствия разделены на три категории: «тип 1», например Швеция в начале 1990х, уровень производительности снижается, чтобы никогда не вернуться на докризисный уровень, но темпы роста восстанавливаются; более разрушительный «тип 2», как в Японии, начиная с 1990х гг., абсолютный спад производительности отсутствует, однако потенциальный рост сильно отстает от докризисных темпов; и наконец «тип 3», как сейчас в еврозоне и возможно в Великобритании и США, когда присутствует и сокращение производства, и постоянное снижение темпов потенциального роста. 

Существует несколько возможных причин для такого постоянного снижения производительности и роста. Первая – ненадежность существовавших до кризиса тенденций. Вторая – разрушение доверия, инвестиций и инноваций в результате финансового кризиса. Но одна из важнейших причин -  сверхнормативная задолженность. Как показывает отчет, сокращение доли заемных средств сопряжено с трудностями.  Массовые банкротства, такие как в 1930х, приводят к разрушениям. При попытках разобраться с долгами, скорее всего, возникнет порочный круг - от большого долга до низкого роста и обратно к еще большему долгу. Сегодня в странах с высокими доходами установлены низкие долгосрочные процентные ставки. В еврозоне это в основном связано с обещанием, данным президентом Европейского центрального банка Марио Драги в июле 2012 г. - «сделать все возможное». К сожалению, рост номинального ВВП в еврозоне также подавлен: инфляция крайне низкая, а рост реального ВВП ослаблен из-за фискального сокращения и структурно недостаточного частного спроса. 

Невероятно, но похоже, что еврозона находится в ожидании роста глобального спроса (который никогда не наступит), чтобы обеспечить приемлемый уровень долга. Это может сработать в небольших странах. Но не во всех. В отчете говорится о «губительном сочетании… огромного и еще большего долга и медленного и замедляющегося роста ВВП (номинального и реального)». Также в нем отмечается, что на периферии еврозоны ситуация с этим порочным кругом долга и роста крайне тяжелая. В этом нет ничего удивительного. Страны еврозоны, пораженные кризисом, движутся назад. Политика, проводимая еврозоной, исключает необходимый рост. Для управления в тяжелых посткризисных условиях необходимо быстро признавать убытки, рекапитализировать банковский сектор и проводить фискальную и монетарную политику (если она практически применима), направленную на поддержание экономического роста. Нужно использовать оба средства: непосредственное сокращение долга и рекапитализация с одной стороны и сильный экономический рост – с другой. Штаты ближе всех на пути к правильному применению данной комбинации.

Однако самой большой урок, вынесенный из этих кризисов, заключается в том, чтобы не допустить опережающий рост долга по сравнению с долгосрочным повышением производительности экономики с целью ее поддержания. Остается надеяться, что макропруденциальная политика позволит достичь таких результатов. Ну, надеяться всегда можно. Нельзя сказать, что эти кредитные бумы появились ниоткуда. Это результат проведения политики, направленной на поддержание спроса после разрыва предыдущих пузырей, как правило, во всех экономиках мира. Именно это произошло с Китаем. Нам нужно избавиться от этого ужасного и бесконечного цикла. Но пока что мы заключили дьявольскую сделку с кредитными бумами, которые провоцируются частным сектором. Впереди нас наверняка ждет еще много проблем. 

Мартин Вульф

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex