С одной стороны, наш уважаемый читатель имеет полное право нас упрекнуть в отношении того, что будет сказано ниже. «Вы публикуете это постфактум», - может сказать уважаемый читатель. И будет прав лишь отчасти. Во-первых, не все из нижесказанного относится к описанию произошедших событий. Во-вторых, разговор о произошедшем необходим для разговора о будущем (причинно-следственные связи). В-третьих, наши собственные прогнозы и ожидания относительно событий в ближайшем будущем мы озвучивали неоднократно в наших регулярных публикациях с июля по сентябрь. Настолько регулярно, что сами устали от озвучивания одних и тех же прогнозов. Наша точка зрения не претерпела изменений с тех пор.

С мая 2015 года по сентябрь включительно мы публиковали многочисленные обоснования того, почему мы не ждем повышения ставок ФРС в сентябре и не понимаем, откуда эти ожидания формируются.

В июле 2015 года мы высказали уверенность в том, что старт повышения ставок будет дан на заседании FOMC 16 декабря 2015 года и темпы повышения ставок в 2016 году будут крайне щадящими (+50/75 базисных пунктов).

Поговорим о ключевых аспектах завершенной недели. Это очень важно с точки зрения понимания перспектив будущего!

Рыночная истерия и разочарование действиями ЕЦБ. Целый ряд банков, например, Goldman Sachs и  Bank of America Merrill Lynch открыто написали, что Марио Драги утратил доверие с их стороны. Ну, не знаем… Лично мы, в целом, крайне довольны принятым ЕЦБ в четверг решением. Довольны, поскольку нам понятно это решение. В текущих условиях мы видим его разумным и адекватным.

Марио Драги находится во главе ЕЦБ уже довольно продолжительное время и всегда совершенно честно поступал с рынком. Он, подчеркиваем, всегда, каждое заседание говорил больше, чем делал. Уж экспертам BaML, а, тем более, Goldman (где начинал свою карьеру Драги?) это должно быть хорошо известно. А уже если ЕЦБ делал, то лишь через внушительный промежуток времени после того, как об этом говорил. Текущая программа покупки активов ЕЦБ была практически анонсирована рынку в мае 2014 года, а ее фактическая реализация началась в марте 2015.

Разочарование тем, что не был увеличен ежемесячный объем покупок (60 млрд. евро). Рынок всегда обладал «девичьей памятью». Что было самой обсуждаемой темой за месяц до фактического старта QE  и еще месяц после начала покупок? Напоминаем, рынок сомневался, а сможет ли ЕЦБ каждый месяц покупать активы на 60 млрд. евро? В том смысле будет ли достаточно ликвидности, чтобы ему смогли продавать облигации в таком объеме каждый месяц. Да, долговой рынок Еврозоны, это не США и не Япония. Он фрагментирован. Например, в облигациях Испании даже близко нет той ликвидности, которая есть на рынке облигаций Италии, уже даже не говоря о Франции и Германии (наш внимательный читатель помнит, что об этом мы писали еще летом). К тому же принятые меры консолидации предусматривали график сокращения новых эмиссий. ЕЦБ может объявить хоть об удвоении объема ежемесячных покупок. Кто ему столько продаст? Поэтому ЕЦБ оставил объемы на прежнем уровне, но расширил (как ранее и обещал) список активов, включив в него долги региональных правительств. Теперь следует оценить, как это работает на практике, «пощупать ликвидность» и, в случае положительного результата, можно уже будет всерьез подумать об увеличении объемов покупок в случае необходимости. Разве не разумное решение?

Разочарование продлением срока реализации программы покупки активов. ЕЦБ принял решение продлить сроки QE с ранее объявленного сентября 2016 до марта 2017 года. Рынок расстроен. Здесь приходит в голову аналогия с текстами панк-групп 1980-х. Что-то типа «… мне 18 лет и я закончил школу  - больше наркотиков, больше рок-н-ролла. И пусть длится вечно пятничная ночь…». Давайте объективно посмотрим на финансовую реальность. Есть в еврозоне такая страна, как, например, Германия. Пенсионная и страховая система этой страны является нерушимым каноном (о недовольстве германских пенсионных фондов мы писали еще летом). ЕЦБ своими покупками загоняет доходность германских облигаций в отрицательную зону. Пенсионные и страховые фонды Германии имеют жесткие ограничения по доступному к покупкам списку активов и требования по долям активов в портфеле. Они не могут слить бундесы и all-in накупить в портфель трежерис, российские ОФЗ или государственные долги Польши. Как, спрашивается, они будут обеспечивать достаток глубокоуважаемых германских пенсионеров с отрицательной доходностью германских облигаций? Давайте еще продлим QE на 12 месяцев при этом. Как будто Германия вовсе не имеет никакого лобби. Главное загнать DAX в космос. Ну, право, детский сад какой-то. Разве ЕЦБ не поступил адекватно?

Разочарование размером снижения депозитной ставки. ЕЦБ принял решение снизить депозитную ставку на 10 базисных пунктов до отрицательного значения на уровне 0.3%. Рынок разочарован, поскольку ждал более глубокое погружение в отрицательную зону. Вообще откуда взялись эти ожидания? Ожидания более существенного снижения депозитной ставки возросли после того, как 25 ноября агентство Reuters опубликовало статью, в которой со ссылкой на источники, близкие к ЕЦБ, сообщалось, что на предварительных совещаниях обсуждалось среди многочисленных вариантов введение двухуровневой системы ставки по депозитам. А если будет реализована двухуровневая система, то депозитная ставка должна быть понижена более чем на 0.1%.

Ну, во-первых, обсуждалось – это вовсе не означает, что так и будет сделано. Во-вторых, наше понимание этого вопроса являлось довольно поверхностным. Мы лишь знали, что близкая по смыслу двухуровневая система ставок применяется в Швейцарии, Дании и Швеции. Соответственно, для более детального понимания тонкостей возможного нововведения мы пообщались с тем, кто более глубоко разбирается в европейской банковской системе – Валентином Мариновым, главой валютных исследований из Credit Agricole (кстати, он не говорит по-русски. Вообще немного говорит, но для него это очень затруднительно). Его точку зрения мы публиковали в тот же день и она говорит сама за себя.

Мы в очередной «стопятьсотый» раз убедились в том, что рынок – та еще «истеричка». Но с его мнением всегда следует считаться, поскольку, прав он или нет, но именно ожидания формируют движения, а не их фактическое подтверждение (покупай на слухах – продавай на фактах). Естественно, мы внимательно следили за тем, как именно происходил рост в евро/долларе в четверг. В этот сумбурный день было много сокращения шортов по евро от хеджеров и других спекулянтов. Это особенно заметно, когда по конец торгового дня евро резко увеличил темпы роста. Это происходит благодаря техническому аспекту. Многие спекулянты внутри дня получают состояние Margin Call и имеют возможность довнести деньги до завершения торговой сессии. Но под конец дня в рамках Stop-out начинается принудительная резка коротких позиций, что и приводит к увеличению темпов движения.

Мы всегда подчеркивали, что спекулянты являются важной составляющей финансовых рынков, но при этом большее внимание уделяли действиям real-money accounts, поскольку именно они создают тренды. В четверг активность real-money было трудно выделить из общей массы. Но на следующий день Министерство труда США публиковало отчет по занятости за ноябрь, который, оказался однозначно сильным. Свободные спекулятивные деньги тут же бросились восстанавливать короткие позиции в евро. Вот тут-то и стали заметны real-money. Получив встречную ликвидность от спекулянтов, вновь возжелавших купить доллар в счет заемного евро, длинные деньги стали покидать свои короткие позиции по евро.

Это указывает на 2 ключевых момента, важных с точки зрения перспектив на будущее. Повышение ставок ФРС 16 декабря – уже фактически свершившийся факт. Он заложен в цены и больше не является драйвером. При этом FOMC успокоит рынки, подтвердив, что дальнейшие шаги в рамках ужесточения монетарной политики будут зависеть от поступающих данных, но, в любом случае, будут крайне постепенными. Еще можно добавить комментарии относительно негативного влияния дорого доллара на экономику и voila (франц.) – вот вам и повышение ставки и ослабление доллара. То, что доктор прописал! Движущая сила, которая стимулировала укрепление доллара исчерпана! Но исчерпана в перспективе конца текущего года.

Теперь настало время (хотя 16 декабря еще не наступило) для годового фиксинга. «Реальные деньги», крупные инвестиционные фонды, будут сокращать позиции, в том числе (если не в первую очередь) в акциях. Теперь торговый процесс подчинен закрытию года, фиксации прибыли, выплате годовых бонусов и пр. На предстоящей неделе будут опубликованы американские данные по розничным продажам. Не стоит удивляться, если цифры окажутся сильными, а доллар при этом упадет. Теперь главная задача (особенно до Рождества) поймать на рынке ликвидность для выхода из позиций. Поэтому любой спекулятивный ажиотаж, направленный на продажи евро будет находить встречное желание real-money.

С началом нового календарного года портфели будут набираться заново. Здесь следует вспомнить, что привлекательность евро, как основной валюты финансирования, никуда не делась. По-прежнему можно выгодно занимать единую валюту и финансировать ею широкий список классов активов для покупки. И совсем не исключено, что в 2016 году Goldman может дождаться так давно прогнозируемого паритета, но это будет в следующем году, а сейчас время Jingle Bells. Михаил Шульгин Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex