Последние заседания Центральных банков - одно сплошное разочарование. Самым горьким стало заседание Банка Японии в конце прошлой недели. И только Резервный банк Австралии к оправдал ожидания рынка и большинства аналитиков, понизив ставку на 25 базисных пунктов до рекордного значения 1.50%, австралийский доллар при этом повел себя не вполне адекватно: после кратковременного падения, он устремился вверх, поскольку сопроводительное заявление оказалось не таким уж "осторожным".

С таким настроем мы подходим к сегодняшнему заседанию Банка Англии. Рынок свопов на индекс овернайт говорит о том, что сейчас в цену заложена стопроцентная вероятность снижения ставки на 25 базисных пунктов. Однако простое снижение может оказаться лишь верхушкой айсберга: издание WSJ, опираясь на анализ Барнби Мартина из BofA, пишет о том, что инвесторы ждут от Марка Карни покупки корпоративных облигаций в рамках нового плана стимулирования.

Напомним, что в период с 2009 по 2012 год британский регулятор уже скупал такие бумаги. Аналитики BofA отмечают, что в те годы программа была весьма скромной (всего 2.1 млрд ф.ст.), но и ее цели были совсем другими. Если Банк Англии последует примеру ЕЦБ и запустит свою версию программы CSPP, то таким образом создаст пул в размере 128 млрд ф.ст. (44% от кредитного рынка в фунтах стерлингов, который вполне может вырасти до 211 млрд ф.ст., если также будут приобретаться евровые облигации. С такого рода пулом Банк Англии сможет позволить себе покупать корпоративные облигации на сумму около 2 млрд ф.ст. ежемесячно. Однако, прежде чем углубиться в подробности и перспективы британской программы CSPP, посмотрим, чего от регулятора ждут рынки, и во что они верят.

• У инвесторов нет и тени сомнений в том, что регулятор снизит ставку до 0.25% - такое решение уже полностью заложено в ценах на рынке OIS.
• Центробанк также заранее анонсировал дополнительные стимулирующие меры, которые могут включать в себя перезапуск программы QE (сейчас в рамках программы покупки активов (APF) тратится 375 млрд ф.ст.) и схемы финансирования кредитования.
• Прогноз по росту ВВП на 2017 год, скорее всего, будет пересмотрен в сторону понижения, поскольку в британской экономике появились первые признаки стресса; девальвация фунта, между тем, позволит сохранить инфляционные ожидания без изменений.

Предпосылки

Это заседание будет уже вторым с тех пор, как Великобритания приняла решение о выходе из состава Евросоюза, и на этот раз от регулятора ждут решительных действий. Эта точка зрения подтверждается тем фактом, что на последнем заседании большинство членов Комитета по кредитно-денежной политике высказывались о необходимости корректировки политики в августе. Более того, глава Центробанка Марк Карни уже объявил, что Банку, скорее всего, придется предпринять какие-то меры летом. Это значит, что сегодня у него последний шанс.

Данные/комментарии после Брекзита

Пока у Банка Англии не достаточно данных, на которые уже могло повлиять решение о Брекзите. Однако индекс менеджеров по закупкам (PMI) за июль показал снижение деловой активности в секторе обрабатывающей промышленности и в экономике в целом до минимальных значений за последние 41 и 87 месяцев соответственно. А индекс сектора услуг рухнул к 7-летним минимумам. Учитывая то, что услуги - это 79% всей британской экономики, охлаждение в этом сегменте может иметь самые неприятные последствия для ВВП и рынка труда. Второстепенные данные (как правило, не привлекающие к себе большого внимания), также показали резкое снижение делового доверия и рост общей экономической неопределенности.

На этом фоне некоторые член MPC уже заявили о том, что не против ослабить политику, в частности, Холдейн отметил, что на этом заседании, скорее всего, будут приняты масштабные стимулирующие меры. Часть решительно настроенных банкиров также смягчила свою позицию. Например, Уил неожиданно развернулся на 180 градусов, изменив свое мнение в пользу новых стимулов.

Возможные меры

Рынок свопов на индекс овернайт полностью закладывает в цену снижение ставки на 25 базисных пунктов, кроме того, есть вероятность и более масштабного снижения на 50 пкт. Между тем, ослабление монетарной политики усилит нисходящее давление на фунт, а это на данном этапе не желательно, поскольку валюта уже приблизилась к 30-летним минимумам. Кроме того, может привести не пагубной инфляции цен на импорт. Также глава Центробанка Карни ранее утверждал, что не верит в эффективность "очень низких" (или отрицательных) ставок. Соответственно, места для маневра у него почти нет.

В протоколе последнего заседания говорилось о том, что МРС уже обсуждал различные пакеты стимулирующих мер. Иными словами, Банк Англии ищет новые инструменты, помимо снижения ставки. Это, в свою очередь, увеличивает возобновления банком схемы финансирования кредитования, которая обеспечит коммерческим банкам достаточную ликвидность, позволит им брать дешевые займы и использовать их для кредитования бизнеса. Аналитики Nordea отмечают, что регулятор может оптимизировать эту схему, включив в нее кредитование домохозяйств, или изменив условия предоставления ликвидности.

Более того, некоторые участники рынка полагают, что Банк Англии запустит новую программу QE (сейчас у него действует программа покупки активов на сумму 375 млрд ф.ст.), при этом аналитики отмечают, что по большей части она будет ориентирована на 10-летние гос. облигации, а также корпоративные долговые бумаги. Во время предыдущих расширений программы QE, активы регулятора увеличивались примерно на 50-75 млрд ф.ст.

Инфляция и прогнозы по росту

МРС также вооружится последним набором инфляционных прогнозов, которые будут служить важным ориентиром в определении масштабов и калибровке стимулирующих мер. Кроме того, в протоколе июльского заседания говорилось о том, что девальвация фунта (курс валюты взвешенный по торговле упал примерно на 12%) усиливает инфляцию, при этом Холдейн даже заявил, что она может подскочить выше целевого уровня 2%. Это значит, что инфляционные прогнозы могут быть скорректированы в сторону повышения с 1.5% до 2% на 2017 год. С другой стороны, экономические индикаторы указывают на значительное охлаждение экономики Великобритании, соответственно, прогноз по ВВП может быть резко снижен. Перед референдумом Банк Англии полагал, что в 2017 году экономика будет расти на 2.3% в год, сейчас большинство аналитиков полагают, что темпы роста не превысят 0.6% (предыдущий прогноз - 2.1%). А некоторые и вовсе снизили свои прогнозы до 0.0%.

Реакция рынка

Если Банк Англии всего лишь снизит ставку на 25 пунктов, инвесторы будут разочарованы, а фунт может устремиться вверх, поскольку рынок OIS показывает, что такое решение уже полностью заложено в ценах. Такой же реакции можно ожидать и в том случае, если решение будет принято с минимальным перевесом голосов. Единодушное решение о снижении ставки будет означать, что регулятор, вероятно, пойдет на дополнительные меры. В этом случае фунт устремится вниз. Кроме того, разнообразные шаги помимо снижения ставки - например, перезапуск программы QE и ослабление требований к кредитованию - будут способствовать росту на фондовом рынке. Доходность по гос. облигациям, скорее всего, обновит минимумы, при этом многие аналитики отмечают, что обновленная программа QE будет включать в себя покупку гос. долга.

Выборочные ожидания аналитиков

• В BofAML полагают, что Банк Англии снизит ставку на 25 пунктов, а также расширит программу покупки активов на 50 млрд ф.ст. и введет дополнительные меры, направленные на ослабление условий кредитования.
• Goldman Sachs прогнозирует увеличение программы покупки активов на сумму более 100 млрд ф.ст. в течение ближайших шести месяцев, а также покупку суверенных и корпоративных облигаций.
• HSBC считает, что центральный банк снизит ставку на 25 пунктов и объявит о мерах, направленных на стимулирование кредитования в реальной экономике.
• Nordea рассчитывает на снижение ставки до 0.25% и увеличение программы APF на 100 млрд ф.ст. в течение ближайших нескольких месяцев.

Таким образом, мы возвращаемся к тому, что буквально через несколько часов Банк Англии объявит о программе CSPP, скопировав то, что сделал ЕЦБ в марте. Вот, как Барнаби Мартин из BofAML аргументирует CSPP для Великобритании:

Несмотря на неблагоприятные показатели доходности и спредов, Банку Англии, на наш взгляд, необходимо ввести еще одну программу QE для кредитного рынка в фунтах стерлингов. Поясним: дисфункция рынка не является проблемой. Да, неопределенность, возникшая после референдума, высока, но кредитный рынок не парализован, учитывая три последних эмиссии за минувшую неделю (BAT, Brown-Forman и Santander UK). Но в пост-брекзитовых реалиях Велиокбритании для процветания нужен оживленный и глубокий кредитный рынок, особенно если банковский сектор перестанет выдавать кредиты на фоне низких ставок и растущего числа просроченных платежей. Чтобы построить супер-конкурентную экономику с низким корпоративным налогом и инвестициями из Китая, например, нужен кредитный рынок в фунтах, где возможность эмиссии облигаций и привлечения капитала не вызывает никаких сомнений.

К сожалению, сейчас он далеко не в том состоянии. На наш взгляд, последние несколько лет он просто умирает медленной смертью. На графике видно, что эмиссии корпоративных облигаций в фунтах сокращаются с 2013 года. В этом году компании нефинансового сектора выпустили облигации инвестиционного уровня всего на 4 млрд ф.ст., и вряд ли к концу года ли нам удастся подойти к объемам 2012 года (33 млрд. ф.ст.) Мы не думаем, что сокращение объема эмиссий свидетельствует о нежелании британских компаний рисковать. Напротив. Этот феномен объясняется тем, что экстраординарная кредитно-денежная политика ЕЦБ перетянула британский (и мировой) капитал на евровые кредитные рынки. В 2009 году 53% корпоративных обязательств в Великобритании были выражены в фунтах. Сейчас - не более 29%.

Манящая отрицательная доходность в евро и успокаивающий эффект CSPP побуждают британские компании все чаще и чаще уходить в евро (раньше особой популярностью пользовались долларовые рынки за счет привлекательного свопа). Но способность британских компаний выпускать евроблигации не может служить коммерческим аргументом в пользу инвестиций в пост-брекзитовую экономику Великобритании. (Особенно с учетом растущей волатильности валютных курсов). Таким образом, мы полагаем, что Банк Англии поддержит британскую экономику, если поможет оживить внутренний кредитный рынок при помощи программы покупки корпоративных облигаций.

По сути, мы считаем, что кредитные рынки, особенно внутренний рынок корпоративных облигаций, снова нуждаются в "балканизации".Программа CSPP сыграет роль противовеса для аналогичной программы ЕЦБ и выровняет условия на европейских кредитных рынках. Кроме того, Карни и Драги смогут координировать свои покупки корпоративных облигаций, что также немаловажно.

Какой будет современная версия британской программы CSPP?

Чтобы оживить внутренний кредитный рынок, программа покупки корпоративных активов должна быть масштабнее версии 2009 года. Только регулярные и постоянные покупки гарантируют глубину и доходность первичного рынка. Марио Драги и его программа покупки корпоративных облигаций показали, что этого можно добиться за счет сужения спредов (а также за счет покупки корпоративных облигаций на первичном рынке, чего Банк Англии ранее никогда не делал). Методология реализации этой идеи (мы называем это £CSPP), основана на принципах программы ЕЦБ. Мы рассчитываем объем корпоративных облигаций, подходящий для покупки регулятором.

• Начнем с индекса корпоративных облигаций UR00 (который включает в себя компании финансового и нефинансового секторов). Затем мы исключим банковские компании, но оставим страховые (в соответствии с методологией ЕЦБ).
• Также исключим субординированный долг (опять-таки по примеру CSPP).
• Потом ограничим выборку "подходящими британскими компаниями", то есть, компаниями, которые а) британскими расположены на территории Великобритании; или б) иностранными компаниями, которые расположены на территории Великобритании и в значительной степени зависят от британской экономики (то есть имеют по меньшей мере 3 млрд непогашенного долга в фунтах стерлингов). Таким образом получаем подходящие облигации на сумму 128 млрд ф.ст.
• В качестве дополнительного фильтра также следует отметить, что в 2009 году Банк Англии заявлял о своей готовности покупать корпоративные облигации в валютах, отличных от фунта. Однако, в конечном счете, они ограничились только фунтовыми бумагами. На этот раз можно добавить еврооблигации, выпущенные британскими компаниями, которые отвечают перечисленным выше требованиям. В этом случае объем долговых бумаг, доступных для покупки возрастет до 211 млрд ф.ст.

Это много или мало?

• Например, 128 млрд ф.ст. - это 44% от всего рынка корпоративных облигаций инвестиционного уровня в фунтах стерлингов.
• Для сравнения: у ЕЦБ есть облигации доступные для покупки на сумму 710 млрд евро, тогда как общий объем рынка евровых корпоративных облигаций инвестиционного уровня составляет примерно 1.72 трлн евро (41%).

Сейчас европейский ЦБ ежемесячно покупает облигации на сумму 9-10 млрд евро. Если Банк Англии создаст аналогичную программу то, вероятно, будет ежемесячно тратить на нее около 2 млрд фунтов. Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex