Большую часть прошлого года американский рынок облигаций всеми силами боролся с активами развивающихся рынков (EM). Но сейчас многие инвесторы, воодушевленные более гибкой политикой ФРС и снижением напряженности в торговле с Китаем, задаются вопросом, дадут ли политики им какие-то гарантии, как в 2016 году. Сомневаемся. Подобное мнение может спровоцировать ралли в ближайшей перспективе, однако на этот раз нет достаточных политических ресурсов, чтобы обеспечить более значительную прибыль на развивающихся рынках в структурном плане.
Рынок облигаций США успокоился, когда мировая экономика начала сбавлять обороты. Именно здесь находится главная болевая точка развивающегося сегмента. И хотя снижение доходности на ЕМ-рынках не сопоставимо по масштабам с ростом ставок в США, этот фактор вот уже десять лет не дает валютам и акциям развивающихся рынков добиться хороших результатов. И проблема только усугубляется.
Согласно прогнозам UBS, темпы роста в EM-сегменте сократился до 3.9% по состоянию на конец 2018 года. Это один из самых низких показателей в посткризисную эпоху. Экспортные заказы для крупных торговых и производственных экономик Азии и Европы сокращаются и сулят спад в торговле. И вряд ли перемирие в торговой войне, даже если мы его дождемся, воспрепятствует этому.
На самом деле, слабые данные не связаны с высокими американскими тарифами. США — единственный регион, где объемы импорта остаются стабильно высокими. Европейская экономика ослаблена, в основном из-за снижения спроса со стороны Китая, что в первую очередь вызывает опасения по поводу роста. Основными факторами здесь являются усилия в области политики и регулирования, направленные на сдерживание зависимости экономики от кредитов.
О вторичности торговой войны свидетельствует и вялая динамика китайских акций, ориентированных на внутренние рынки. Возможный отказ от протекционизма, безусловно, положительно скажется на рисковых активах EM, однако для стабильного роста нужно вернуть доверие к внутренней экономике Китая. Для этого потребуется политическая поддержка на протяжении всех этапов экономического цикла.
Однако пока не понятно, пойдут ли политики на это. К началу 2016 г. в Китае уже началось оживление, вызванное кредитными стимулами: темпы роста общего финансирования системы социального обеспечения выросли на 5% по сравнению с предыдущим годом. И напротив, за последний год этот показатель снизился на 3.5%. Власти снова заговорили о послаблении политики, однако масштабы смягчения в 2019 г., вероятно, составят примерно четверть от среднего уровня, зарегистрированного во время предыдущего стимулирования.
Перспективы Китая
Чтобы ответить, почему Китаю сегодня не нужен большой кредитный рост, важно понять, почему он стремился к этому в 2015 г. Не из-за медленного экономического роста, а потому, что жилищный сектор, спровоцировавший кредитный бум в Китае, оказался на грани кризиса. Эффективные меры ипотечного кредитования способствовали подъему в жилищном секторе, что позволило устранить запасы нераспроданного жилья. Сегодня темпы продаж жилья снова замедляются, но на этот раз запасы непроданных домов невелики — нет никакой проблемы. Дальнейшая кредитная экспансия, когда нефинансовые рычаги уже достигли 260% валового внутреннего продукта, делает и так неопределенное будущее еще более туманным.
Однако дело не только в желании; на этот раз возможности Китая в области смягчения политики также ограничены. Впервые за четверть века Китай должен сделать выбор между внешней стабильностью и ростом. Возможность использовать юань в качестве мировой резервной валюты недостаточно привлекательны для инвесторов, чтобы они могли закрыть глаза на сокращение баланса текущего счета Китая. Последнее, чего хотели бы китайские политики, так это чтобы их денежные запасы на сумму $25 трлн гораздо оказались подвержены влиянию высокой волатильности валютных курсов.
В результате Китай связал себя по рукам и ногам. В определенный момент этого бы хватило, чтобы побудить политиков в развитых странах сменить тон на более осторожный, оказав тем самым поддержку рисковым активам EM-сегмента? Сейчас иная ситуация, кроме того, добиться подобного эффекта довольно сложно.
США или Китай
Внутренний характер восстановления означает, что, несмотря на ослабление других стран, экономика США сильнее китайской. Когда ФРС объявила о длительной паузе в 2016 г., базовая инфляция расходов на личное потребление в США составила 1.2%, уровень безработицы достиг 5%, а совокупный показатель волатильности мировых активов был на уровне 85% от посткризисного распределения. Сегодня базовая инфляция PCE составляет 1.9%, безработица — 3.9%, а глобальная волатильность — на уровне 41-ого процентиля посткризисного диапазона.
Ни одна крупная финансовая система не страдает из-за избытка долларов. Если ФРС сократит или остановит зачистку своего баланса, значит, американскую финансовую систему штормит еще сильнее чем в Европе и Китае. Однако, если это случится, нас ждет большой рост волатильности на рынках активов.
Вливание ликвидности и программы стимулирования приукрашивали действительность в течение целого десятилетия. Обратный процесс потребует времени, и политикам нужно помнить, что страх порождает страх.
Автор статьи Бхану Баведжа, заместитель директора подразделения по глобальным макростратегиям в инвестиционном банке UBS.
Подготовлено Profinance.ru по материалам издания The Financial Times
По теме:
Медведи на рынке акций EM делают довольно экстремальные ставки
