Когда-нибудь этот кризис закончится. Пока неизвестно, какими последствиями это обернется для человечества и экономики. Но когда ситуация на рынках более или менее нормализуется, инвесторы, скорее всего, окажутся в принципиально новых политических и экономических условиях: монетарная политика лишится своей главной роли и будет иметь лишь второстепенное значение.
Рано или поздно парадигма должна была измениться, ознаменовав конец монетарного господства и возврат к фискальной политике. Но из-за кризиса Covid-19 это уже стало реальностью. Действительно, март 2020 года войдет в историю как один из самых драматичных месяцев для принятия политических решений.
Учетная ставка G10 теперь равна нулю — это рекордно низкий показатель. Страны снова проводят количественное смягчение, причем в более широком и крупном масштабе, чем это было раньше. Существуют и другие меры, призванные поддержать рынки, поэтому придется привыкать к совершенно новым аббревиатурам.
Но изменения в фискальной политике оказались еще более существенными. В начале марта США приняли пакет фискальных стимулов объемом $8 млрд, что, по мнению Белого дома, слишком много. В настоящее время эта цифра достигла $2 трлн, что составляет 10% от валового внутреннего продукта. Германия также объявила об огромном дополнительном фискальном пакете, который будет финансироваться за счет выпуска новых долговых обязательств на сумму €150 млрд, что, по сути, положит конец политике «черного нуля», которая предполагает сбалансированные бюджеты и отсутствие новых займов. Правда, следить за фискальными расходами бессмысленно. Это лишь намерение правительства «сделать все возможное».
Важные аспекты
Новая структура будет иметь огромные последствия для рынков. Можно выделить четыре аспекта. Во-первых, усиление зависимости от фискальной политики вместо монетарной будет означать увеличение доходности облигаций, более крутые кривые облигаций и рост рыночных премий за риск при прочих равных условиях. Все три тенденции проявились в прошлом месяце. Цель монетарной политики в последнее десятилетие заключалась в снижении доходности облигаций, смягчении финансовых условий и продвижении инвесторов вверх по кривой риска. Фискальная политика нацелена непосредственно на реальную экономику и финансируется за счет крупных займов.
С этим связан и второй эффект: кризис Covid-19 заставил координировать политику в русле современной денежной теории, согласно которой горы долгов или гигантские бюджетные дефициты не имеют значения для займов государств в их собственных валютах. Огромные бюджетные дефициты будут финансироваться, по крайней мере частично, за счет покупок центральными банками. Это означает, что, когда рынки успокоятся, в первую очередь снизится волатильность процентных ставок, но, скорее всего, не до рекордных минимумов, наблюдавшихся до кризиса.
Эти изменения также означают рост инфляционного давления. Рынки инфляционных облигаций пострадали от кризиса, но, вполне возможно, что на фоне огромных бюджетных дефицитов, финансируемых за счет покупки облигаций центральными банками, инфляция движется вверх, а не вниз. И, наконец, это делает акции гораздо более привлекательными по сравнению с облигациями. На большинстве рынков премии за риск по акциям в настоящее время практически достигли многолетних максимумов. Относительная стоимость акционерного капитала выглядит еще лучше, если учесть неизбежный рост предложения облигаций.
Третий аспект, который, скорее всего, получит развитие, — это относительное ухудшение государственных балансов в Западной Европе и США по сравнению со многими развивающимися странами. Это только начало, но особенность кризиса Covid-19 в том, что он гораздо больше затронул Западную Европу и США. Активы развивающихся рынков в последние недели почти не пострадали, но эти тенденции, связанные с балансами, в конечном счете будут иметь большое значение и сыграют на руку развивающимся рынкам.
Наконец, обнадеживает то, что, принимая ответные меры для борьбы с кризисом Covid-19, политики пытаются ограничить воздействие новой политики на банки. Банки должны стать центральной частью этого решения, однако кризис сильно ударит по ним. Осознавая это, европейские политики — и в первую очередь Европейский центральный банк — не хотят снижать ставку еще больше. Среди прочих мер, направленных на поддержку банков, — ослабление требований к минимальному капиталу, финансирование банковских кредитов на привлекательных уровнях и отмена стресс-тестов для банков. Может помочь каждая мелочь.
Монетарная политика исчерпала себя
Арсенал монетарной политики был сильно истощен еще до начала кризиса Covid-19, а теперь он практически исчерпан, и она больше не может функционировать как самостоятельный инструмент. И отсутствие реакции со стороны рынков на экстренное сокращение процентных ставок ФРС США наглядное тому подтверждение.
В этих новых условиях монетарная политика будет играть лишь вспомогательную роль: она поможет финансировать неизбежный всплеск предложения гособлигаций, вызванный дефицитом бюджета, в предстоящие месяцы.
Джим Маккормик — руководитель международного подразделения NatWest Markets по стратегиям
Подготовлено Profinance.ru по материалам издания The Financial Times
По теме:
ФРС за неделю купила облигации на сумму в $587 млрд
ФРС готова к нелимитированным покупкам активов
