Представьте, что волею судеб вы возглавили богатую нефтью страну. Обвал нефтяных цен образовал дыру в бюджете. Вы вынуждены рассматривать вопрос продажи государственных активов. Есть законсервированное месторождение в отдаленной части страны – настолько отдаленной, что на получение каждого барреля уходит $90, что гораздо выше рыночной цены на уровне $70. Но даже при этом вам рекомендуют попытаться продать лицензию на добычу на этом месторождении.
Кто купит такую лицензию? Она будет интересна только если нефть будет стоить как минимум $90. Но всегда есть ценность в правах – их наличие не требует обязательств. Чем больше шансов роста цен выше $90, тем больше шансов продать лицензию. Цена будет выше, если лицензия покупается на длительный период. Важно, что цена также зависит от изменчивости нефтяных цен. Чем волатильнее котировки, тем выше вероятность достижения уровня, при котором возобновление добычи на этом месторождении станет рентабельным.
Волатильнность не зло
Обычно волатильности опасаются. Люди предпочитают стабильный доход нестабильному. В этом отношении колебания цен на акции – источник дискомфорта для инвесторов. Но если у вас есть права без обязательств – опционы - то волатильность приветствуется.
Гипотетическая лицензия на добычу нефти имеет схожие качества с таким видом финансового контракта, как колл-опцион. Это право на покупку актива – барреля нефти или, к примеру, корзины акций – по определенной цене (цене страйк) до указанной даты истечения. Владелец опциона колл получает прибыль, если цена базового актива превышает цену страйк. Он не обязан покупать по цене страйк, только если это отвечает его интересам. Любой, кто покупает лицензию на месторождение, фактически приобретает опцион колл. Если цена нефти превышает $90, покупатель получает прибыль. Если цена остается ниже этой отметки на протяжении всего времени действия лицензии, опцион истекает, не представляя никакой ценности.
Оценка опциона – непростое занятие. Ключевые ингредиенты в модели Блэка-Шоулза – время, волатильность и гэп между ценой страйк и текущей ценой актива. Небольшой ценовой разрыв закрывается быстрее, чем большой, поэтому опционы с ценой страк, близкой к рыночной, дороже. Опционы колл с ценой страйк выше текущей цены называются «вне денег» и обходятся дешевле. Чем волатильнее цены, тем выше шанс того, что опцион «вне денег», как гипотетическая нефтяная лицензия, станет выигрышным лотерейным билетом до его истечения.
Загадка волатильности
Оценки волатильности играют одну из ключевых ролей при определении цены опционов. Их тоже можно выявить из цен. Один из таких барометров – индекс снижения волатильности. Это уровень ожидаемой волатильности, получаемый на рынке опционов на индекс акций. Многие из этих торгуемых опционов – опционы пут, которые дают покупателю право продать актив по определенной цене. В отличие от опционов колл, владелец опционов пут выигрывает, когда цена актива падает. Опционы пут «вне денег» - это договор страхования, который окупается во время обвала рынка.
Как и в любом другом уголке финансовых рынков, есть трейдеры, которые ищут ошибочное ценообразование. Модель Блэка-Шоулза имеет недостатки, которыми такие трейдеры могут воспользоваться. За несколько лет до своей смерти Фишер Блэк привел эти недоработки в отдельном списке. Один из главных недостатков модели – представление о том, что воатильность актива известна. Можно получить неплохую оценку, основываясь на истории актива. Но как будут колебаться цены в будущем, точно знать невозможно. Волатильность сама по себе волатильна. Так же, как и ее прогнозы – индекс снижения волатильности подвержен скачкам в неспокойные времена. Блэк дал один совет тем, кто использует недостатки модели: если вы ожидаете роста волатильности, покупайте опционы. Если считаете, что волатильность снизится, продавайте их. Причем стоимость опциона «вне денег» растет очень быстро, когда повышается волатильность.
Это составляющая не осталась незамеченной. Нассим Николас Талеб, трейдер, который стал автором, выстроил модель, основанную на ценности опционов «вне денег». Если уязвимые и хрупкие вещи, как, например, вазы или переоцененные акции, которые подвергаются риску во времена нестабильности и стресса. А есть вещи, которые наоборот выигрывают от таких периодов, сопровождаемых ростом волатильности, и в их числе – нефтяная лицензия, опцион пут на индекс S&P. Ценность этих активов в их латентном характере, а для их раскрытия нужна лишь доза волатильности.
