Прогнозируем распространение финансовой болезни

Сможет ли Греция выйти из Еврозоны без лишнего шума? Учитывая ее размер - вполне: экономика Греции отвечает лишь за 2% в общем ВВП Еврозоны Но пока выходит так, что греческий кризис отзывается отголосками во всех уголках валютного союза. Экономистам нравится заимствовать медицинскую терминологию, чтобы придать своим речам больше учености. Вот и это явление они назвали "заражением" (например, голландская болезнь, инъекции ликвидности, и т.д.). Экономически больная страна может заразить других. Способна ли экономическая эпидемиология предсказать, какие страны станут жертвами недуга после выхода Греции?

Всем давно известно, что потрясения в крупных странах, как камни, брошенные в воду - от них во все стороны расходятся круги. В 1989 году Роберт Шиллер из Йельского Университета наглядно продемонстрировал, что в  период с 19919 по 1987 год американский и британский фондовые рынки двигались в тандеме, однако, эту корреляцию нельзя объяснить параллельными изменениями в дивидендных выплатах. Несколько лет спустя Барри Эйхенгрин и Эндрю Роуз из Университета Калифорнии, а также Чарльз Виплош из Женевского института проанализировали 20 валютных кризисов в промышленно развитых странах за период с 1959 по 1993 годы. Они обнаружили, что кризис в одной стране повышает вероятность кризиса в другом.

Большие рынки и большие страны оказывают большое влияние, и в этом нет ничего удивительного. Но в 1990-х начали происходить любопытные вещи. Кризисы в мелких странах начали просачиваться в мировую экономику (см. график). В 1994 году мексиканских кризис спровоцировал неожиданно мощную волну обвалов на фондовых рынках по всей Латинской Америке. Затем, в июне 1997 года неожиданно упал рынок в Таиланде, потянув за собой Индонезию, Гонконг и даже, казалось бы, не имеющую с ними ничего общего Канаду. Так появилась загадка заражения: почему ударная волна кризисов в небольших странах распространяется с такой скоростью и на такие расстояния?

Торговля - одна из причин. Стоит экономике чихнуть, как ее торговые партнеры хватают простуду, поскольку спрос на их экспорт тает на глазах. Кроме того, бактерии и микробы спокойно путешествуют по финансовым каналам, например, через прямые внешние инвестиции или кредитование иностранных компаний. Такие взаимосвязи быстро передают эстафету убытков от одной страны к другой. А как не вспомнить про обычных кредиторов? В конце 1990-х японские банки кредитовали компании в процветающем тогда Таиланде и Индонезии. А когда в Таиланде начался кризис, в Японии поняли, что кредиторы из этой страны долги не вернут. Чтобы компенсировать свои убытки, они сократили объемы кредитования в Индонезии и других странах.

Все это интуитивно понятно. Но даже если учесть влияние торговых и финансовых связей, последствия кризисов все равно кажутся гротескными. Мексиканский и азиатский крахи аукнулись дальше, чем можно было предположить. Загадку заражения так и не решили. Кристин Форбс и Роберто Ригобон из Школы менеджмента в Массачусетском институте технологий первыми нашли убедительный ответ. Они показали, что в хорошие времена взаимозависимость не проявляется так ярко, поэтому рынки кажутся совершенно изолированными. Но в период кризиса, когда растет волатильность, эти дремавшие связи неожиданно многократно усиливаются и всплывают на поверхность. Это стало поразительным открытием: дремавшая взаимозависимость экономик распространяла заразу как целая стая кишащих блохами крыс. Иными словами, в трудные времена экономические связи становятся сильнее.

Другое исследование помогло обнаружить еще один канал передачи инфекции: "чистое" заражение. Оно возникает в том случае, когда кризис выходит за границы, которые можно объяснить экономическими взаимосвязями. Этот фактор играет особую роль в еврокризисе - так считает Витор Констанцио, заместитель председателя Европейского центрального банка. Он анализирует суммы, которые должны уплатить инвесторы, чтобы застраховаться на случай дефолта одной из европейских стран (спрэды по кредитно-дефолтным свопам, или  CDS). Стоимость такой страховки устойчиво растет для многих европейских стран с 2009 года. Констанцио использовал данные по CDS, чтобы оценить рыночные прогнозы по вероятности еще одного государственного дефолта в Еврозоне после Греции. На сегодняшний день рынки считают, что с вероятностью 45% такой страной станет Ирландия или Португалия. Таким образом, спрэды CDS не только подтверждают распространение заразы по Европе, но и указывают увеличение зоны охвата.

Для полноты картины Констанцио также проанализировал доходность по государственным облигациям разных стран. Результаты его анализа говорят о том,  гос. облигации Италии и Испании ростом доходности на треть обязаны Греции, Португалии и Ирландии, а не внутренним факторам. И, наконец, он изучил разницу между стоимость государственных займов в Еврозоне и в Германии, чьи облигации считаются безопасными. Даже после поправок на ряд факторов - включая антирисковые настроения, внутренний суверенный риск и кредитные рейтинги - он выяснил, что снижение рейтинга Греции привело к росту спрэдов в других странах.

Частично, инфекцию распространяют рынки, до которых внезапно дошло, что Еврозона на самом деле может развалиться на части. Но заражение идет неравномерно: Ирландия, Испания и Португалия рискуют гораздо больше, чем Франция. Также определенную роль играют факторы, специфичные для отдельных стран, и опасения, связанные с валютным союзом в целом. Не понятно, как поведет себя Италия, которая, вероятно, следующая в очереди за "спасательным кругом". Пессимисты считают, что она гораздо более уязвима, чем предполагают ее торговые и финансовые связи с Грецией.

Невозможное возможно

И вот последний урок: надеяться надо на лучшее, а готовиться к худшему. Каким путем пойдет "чистое" заражение - никому не известно. В 2004 году Стефан Стрэтманс из Маастрихтского университета совместно с Филиппом Хартманном из ЕЦБ и Каспером де Вризом из Университета им. Эразма Роттердамского, проанализировали недельные падения на 20% и более на разных финансовых рынках, чтобы оценить их взаимозависимость в рамках одной страны и на международном уровне. Американские фондовые рынки и рынки облигаций показали высокую степень корреляции, но низкий риск заражения. В Японии они были в два раза выше, несмотря на относительно низкую синхронность на рынках. Таким образом, данные о корреляции нельзя использовать для предсказания заражения. Мы имеем дело с вирусом, который передается воздушно-капельным путем - стоит ветру сменить направление, и он улетит заражать страны, на которые никто и не подумал бы.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Economist Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex